從2022年底、2023年初開始，人工智能技術有了突破性的進展，人們將其視為新一輪科技革命，認為能帶來生產效率的提升。如果真的是這樣，那麼自然利率將從I點再度反彈，但是目前尚不確定。
圖3是一個典型的經濟體，現實中每一個經濟體都可以在圖3中找到自己所處的階段。迄今為止，學術文獻揭示，1960s之後的美國、加拿大，1970s之後的歐元區、1980s之後的日本、1990s之後的韓國、2000s之後的中國以及其他各國，自然利率是普遍下降的。原因在於，它們研究的恰好是第三次科技革命之後、技術進步放緩的階段。
自然產出（潛在GDP）增速的趨勢，與自然利率的趨勢基本上是相同的。
從圖3還可以看出，自然利率的上升和下降階段持續的時間很長，長過一個人的一生。政府（決策者）可以決定一部分真是因素，例如通過體制改革、基礎設施建設、鼓勵創新和技術進步等，提高自然利率，延緩它的下降，但很難扭轉它的長期下降趨勢。個人更難與它的長期下降趨勢對抗。
所謂「一個人的命運固然要靠自身的奮鬥，但也要考慮歷史的進程。」用在這裏恰如其分。我們這些普通人，無法選擇自己生活的年代，更無法對抗歷史趨勢。歷史的車輪滾滾駛過，掀起的一粒灰塵，對個人來說可能便是一座大山，導致滅頂之災。因此必須看清歷史的趨勢、少踩坑。而決策者如果能認清經濟所處的位置，出台恰當的政策，避免出台不好的政策，就可以澤被萬民了。
（三）辜朝明的理論作為上述分析框架的一部分和必然結果
辜朝明（2008，2023）提出了「資產負債表衰退」、「被追趕的經濟體」等概念。在辜朝明（2023）中，他拓展了劉易斯（William A. Lewis，1954）的「二元經濟」發展理論，提出了「被追趕的經濟體」（Pursued Economy）的概念，把工業化/城鎮化過程劃分為三個階段（點擊），分別是：
1、劉易斯拐點前的「城鎮化階段」
在經濟達到劉易斯拐點（圖3中F點，圖4中K點）之前，農村勞動力無限供給，但工資基本不上漲。在這一階段，廠商獲得的報酬總額增速遠高於勞動力獲得的報酬總額增速。並且由於廠商的人數遠遠少於工人人數，因此廠商快速完成資本積累，工人則只能維持較低的收入水平，消費能力有限，貧富差距會擴大，收入不平等加劇。
2、跨越劉易斯拐點之後的「黃金時代」
當經濟跨越劉易斯拐點之後，企業為了擴大再生產，不得不提高工資水平，於是居民收入上升，消費能力得到提升，貧富差距縮小。所有人都從經濟增長中受益，甚至低學歷、缺乏技能的人也很容易找到工作，投資和消費都比較強勁，人們對未來預期非常樂觀。因此辜朝明將這一階段稱為「黃金時代」。
在這一階段，由於企業和居民對貸款需求旺盛，很容易推高貨幣乘數，因此貨幣政策非常有效，容易出現通貨膨脹。而財政政策由於會擠出私人部門投資，因此效果有限。只有在發生資產負債表衰退時，財政政策才比貨幣政策有效。
3、「被追趕的階段」
隨着國內勞動力逐漸被吸納，工資上升，導致企業生產成本上升，利潤率下降。對應圖3中，自然利率降低到H點。相比之下，一些比本國經濟起飛較晚、比較落後的經濟體存在大量剩餘勞動力，工資和其他要素價格低，投資回報率高。因此企業開始「出海」，去後進國家投資。
企業出海投資，一方面導致本國經濟增速放緩，消費增速下降，只有那些具有創造力、能夠通過學習提高自身能力的人才能獲得高收入，而那些不能適應發展的人（尤其是被其他國家競爭對手替代的製造業的工人）將失業。於是貧富差距再度擴大。另一方面會帶動落後國家經濟開始起飛，追趕先進國家。因此辜朝明將這一階段稱為「被追趕的階段」。表現在圖4中，即勞動力需求曲線移到了D4，與水平的「全球勞動力供給曲線」交於R點。
為了方便，我參照「劉易斯拐點」，把圖4中的P點稱為「辜朝明拐點」。
經濟體處於「被追趕階段」時，國內缺乏投資機會，企業融資意願低，居民消費意願低。換言之，國內儲蓄大於投資，利率下降，甚至利率降到很低都無法吸引投資，貨幣政策的效果大大下降。此時財政政策不會擠出私人部門投資，因此財政政策效果更好。如果恰好又發生資產負債表衰退，就更是如此。
圖4對辜朝明（2023）「被追趕的經濟體」框架的改進
資料來源：自己繪製
辜朝明沒有深究經濟陷入「資產負債表衰退」和「被追趕階段」的根源。圖3已經展示了我的觀點，即根源是真實因素導致投資回報率下降。例如在圖3中，當自然利率下降到H點時，國內投資回報率下降，也缺乏低成本的勞動力，導致企業在國內投資無利可圖，只好出海投資，造成本國製造業空心化。也正是因為投資回報率下降，經濟特別容易發生「資產負債表衰退」（詳見下文）。
以中國為例：
在1978年之後，制度變遷釋放的制度紅利、低廉的要素價格、學習國外的技術和管理經驗、大量的要素投入、人力資本的發展等真實因素，共同帶來了廣義技術進步；進而導致TFP增速、潛在GDP增速、自然利率上升；進而帶來了現實中GDP增速上升、較高的投資回報率。這個過程，也就是工業化過程；也是農村剩餘勞動人口不斷向工業部門轉移，推進城鎮化的過程。
但是2008年之後，TFP增速下降到0附近（點擊）；2000年之後，自然利率一直在下降；2010年之後，潛在GDP增速逐步下降；最終帶動現實中GDP增速下降，邊際回報率下降。2004-2012年之間，人口紅利逐漸消失，跨越了「劉易斯轉折區間」，勞動力成本開始快速上升。
從2010年至2021年，自然利率和潛在GDP增速雖然在下降，但下降比較緩慢。由於房地產、基建、出口的拉動，以及新興產業的崛起，GDP增速還算較高，工人工資上升。這就是辜朝明（2023）說的「黃金時代」。
但是2022年的疫情封控，嚴重壓低了中國的TFP增速、自然利率和潛在GDP增速，使經濟陷入了資產負債表衰退（點擊）。疊加人口老齡化，投資邊際回報率快速下降，迫使企業加快出海，經濟跨越「辜朝明拐點」，進入「被追趕階段」，或者說進入了前有圍堵（美日歐），後有追兵（東南亞、南亞、拉美）的「腹背受敵階段」（點擊）。
換言之，辜朝明只指出了「資產負債表衰退」和「被追趕的經濟體」現象，沒有深究其根源。而按照我的框架，秉承真實經濟周期理論，認為隨着真實因素決定的投資回報率下降，到一定程度時，經濟必然陷入「資產負債表衰退」，或進入「被追趕階段」。這樣辜朝明的範式就成為我的分析框架的一部分，「資產負債表衰退」和「被追趕的經濟體」就成為我分析框架的必然結果。
二、中國經濟是如何陷入當前的困境的？
（一）2022年的嚴格封控，壓低了自然利率和自然產出（點擊）
在2020年之前，中國自然產出（潛在GDP）增速大約是6%。按照孫國峰和Rees（2021）的估算，2000s初中國自然利率約為4%，2019年底降到約2%。
圖5中國的自然利率
資料來源：孫國峰和Rees（2021）
在2020年一季度，中國經濟短暫地受到疫情的影響。到2020年5月，疫情就得到了控制，經濟基本恢復正常。此後歐美陷入疫情，經濟活動停擺，供應鏈中斷，對我國商品需求增加，我國出口大幅增長。因此直到2021年底，中國經濟增速都還不錯。
但是，2022年初，歐美經濟逐步正常化，對我國商品的需求下降。同時Omicron開始在我國蔓延。面對這一傳染性強、毒性下降的變種，我國沒有及時放鬆封控政策，而是更加嚴格地封控。各地紛紛實施了嚴格的、長期的封控，壓低了TFP增速、自然利率和自然產出增速。主要傳導機制包括（點擊查看詳細分析）：
1、遲滯效應（hysteresis effect）導致企業投資開支和研發開支下降。
2、大量人力物力財力投入疫情防控，導致投入生產、研發的要素減少。
3、導致技術進步放緩（點擊1、2）。
4、疫情防控導致全要素生產率下降。
5、導致居民邊際消費傾向下降。
6、疫情期間勞動人口下降，人口老齡化加快，少子化加重。
7、勞動參與率下降。
這些傳導機制與2008年金融危機類似，使TFP增速、自然利率、潛在GDP增速下了一個台階。在2023年7月，我認為中國的自然產出增速已經下降到了5%左右，自然利率被壓低到了1.5%甚至以下（點擊）。
這樣，2022年以來，經濟陷入「資產負債表衰退」，企業邊際投資傾向、居民邊際消費傾向下降，人口老齡化延續，技術進步繼續放緩，國進民退導致的低效率繼續存在，因此自然產出增速、自然利率還在繼續下降。
（二）嚴格封控和行業整頓政策，推高了自然失業率（點擊）
2020年以來，尤其2022年以來的疫情、封控政策及遲滯效應還推高了我國的自然失業率，傳導機制如下：
1、疫情封控導致人員流動不暢，信息不暢，推高摩擦性失業；
2、疫情期間的產業結構變化、技術進步，導致部分人失業；
3、實施了行業整頓政策，包括：
【1】2020年開始整頓平台經濟，到2022年4月29日的政治局會議，告一段落。
【2】2021年開始整頓教育培訓行業，到2022年告一段落。
【3】2020年8月央行、銀保監會等機構針對房地產企業提出「三道紅線」指標，限制房企融資，一方面導致大量房企無法融資，瀕臨倒閉，只好於2022年10月之後又放開房企融資；另一方面，沒有及時放鬆限購限貸，導致房價暴跌，居民資產縮水，資產負債表惡化，一直到2024年5月17日才基本放開。
【4】2023年開始整頓金融行業。
這些整頓政策中，有的有民粹主義的意味。對房地產調控過頭之後又沒有及時調整。這些整頓政策恰好與疫情重疊，使這些行業運行受到雙重打擊。在行業整體萎縮和人員流動不暢的情況下，這些專業性較強、就業面較窄的失業者很難再就業，推高了結構性失業。
4、企業的理性選擇（往屆生困境）
疫情導致應屆畢業生就業困難，畢業即失業，只能在家啃老，考研或考編。疫情過去之後，他們再找到專業對口工作的難度會成倍增加，因為：【1】企業會懷疑他的能力；【2】他毫無相關工作經驗，只能當應屆生用；同時他又有一定的社會經驗，企業會覺得不如應屆生好管理。這在企業看來是最優的理性選擇，但客觀上導致了結構性失業上升。
5、遲滯效應。
疫情導致短期經濟波動，進而導致勞動力失業，不僅他的工作意願受到打擊，還可能失去工作技能，導致他難以再就業，永久地退出勞動市場。即自然失業率上升了。
