本文全面闡述我對中國經濟的觀點。
全文約3萬字，撰寫花了我14個月。閱讀需要60分鐘。如果完全讀懂，能受益30年。
一個人的命運固然要靠自身的奮鬥，但也要考慮歷史的進程。我們這些普通人，無法選擇自己生活的年代，更無法對抗歷史趨勢。歷史的車輪滾滾駛過，掀起的一粒灰塵，對個人來說可能便是一座大山，導致滅頂之災。所以必須看清歷史趨勢、少踩坑。而決策者如果能認清經濟在歷史趨勢中的位置，出台恰當的政策，避免不恰當的政策，少走彎路，就可以澤被蒼生了。
引言：為什麼要撰寫本文？
我希望通過本文，闡述以下問題：
1、中國經濟是如何陷入到今天這樣的困境的？
2、不恰當的財政政策和貨幣政策，是如何助推經濟走差的？
3、為什麼說中國經濟已經陷入「腹背受敵階段」？
4、這個階段具有什麼特徵？
5、對資本市場有什麼影響？
6、政府應該如何延緩投資回報率的下降？
7、普通人如何應對？
從2022年初開始，中國經濟快速陷入資產負債表衰退，出現螺旋下降的通貨緊縮；房地產崩盤：價格大跌，居民大面積斷供棄供，房企瀕臨倒閉，醞釀着金融風險；各行業倒閉企業增多，失業率明顯上升；財政收入增速下降。
2022年四季度，中央放棄疫情封控政策、放鬆房企融資政策。所有人都以為，會出現「報復性消費」，經濟很快就會修復。但事與願違。2023年初至今（2024年7月），消費增速一直很弱，企業投資意願持續低迷；PPI持續大幅負增長，CPI在0附近徘徊，處於通貨緊縮狀態（點擊）；M1、M2、社會融資規模、信貸餘額同比增速等指標迭創新低；人民幣匯率貶值壓力巨大；貨幣政策效果日益下降，財政政策動作緩慢；目前中央、地方財政收入同比都是負增長，國稅部門為了增收，倒查稅收；地方政府債務壓力巨大，無力進行民生投資，紛紛預征過頭稅，或者增加行政罰沒款；房地產調控政策已經徹底放開，並且2024年5月17日開始試圖通過降低首付比例和按揭利率來刺激居民購房，但效果堪憂（點擊）；全社會瀰漫着悲觀的氣氛，自殺、惡性案件增多。
總之，如果說2022年之前，中國經濟行駛是在相對平靜的河面上航行，那麼2022年之後就是在激流險灘上跌宕起伏，險象環生。
面對這樣的經濟困境，出現了各種各樣的聲音。官媒認為關鍵在於居民和企業「缺乏信心」，卻說不出為什麼會缺乏信心；體制內的學者連發生了「資產負債表衰退」和「通貨緊縮」都不敢承認，有的「學者」還受命在媒體上發文，說根本沒發生「資產負債表衰退」，簡直是掩耳盜鈴，自欺欺人；金融機構的首席經濟學家們受到嚴格的監管，不能對外公開提及「衰退」、「通縮」等敏感詞語；也有人在幻想新一輪庫存周期或產能周期會很快啟動，帶來股市大牛市。
學術界不對這些問題發表正確的見解，不知不覺就把話語權讓給了缺乏專業素養的自媒體作者。這些人為了吸引眼球，胡編亂造一些缺乏常識、毫無邏輯的觀點，冠以駭人聽聞的標題，到處傳播，把仇恨的矛頭引向金融行業、資本、外國人，來誤導民眾，激發民粹主義甚至極端民族主義（點擊）。這對解決經濟問題有弊無利。
官員們對經濟陷入困境的原因，要麼缺乏清晰的認識，懵懵懂懂；要麼抱殘守缺，心存幻想；要麼心知肚明，卻無能為力。而沒有正確的認識，就無法做出正確的決策。有的地方官員以為，居民不消費是因為缺乏消費場景，只要組織燒烤節、夜市街就能拉動消費；地方政府為了度過財政困難，在應該放水養魚時，卻預征過頭稅、罰沒款，破壞營商環境，並紛紛提高公用事業價格（點擊1、2）；央行應該大幅降息，卻猶豫不決、縮手縮腳，導致實際利率居高不下（點擊1、2）；中央財政應該儘快大幅加槓桿，卻瞻前顧後、畏首畏尾；在應該大力刺激消費時，以為發放一點補貼就能帶動居民採購耐用消費品、帶動企業更新設備。
顯然，這些做法只會浪費更多時間，走更多彎路。必須先搞清楚中國經濟的癥結在哪裏，然後才能對症下藥，避免浪費時間，錯過時機，做無用功。
2023年5月，我開始思考經濟為什麼難以修復的問題，逐漸從以前習慣用凱恩斯主義和貨幣主義理論分析問題，轉向用真實經濟周期理論分析問題。循着這個思路，可以完美地解釋近年來中國經濟的所有現象。隨後我圍繞着這個思路，撰寫了十幾萬字的研究報告。
2023年初，辜朝明的新書《被追趕的經濟體》中文版上市。我發現可以把他的「資產負債表衰退」、「被追趕的經濟體」概念都納入到我的分析框架下。在我的框架下，必然可以推出這兩個經濟現象。
2023年3月中旬，我計劃將這些思路和觀點匯總成一本書。但隨後家裏連遭變故，不得不每日奔波於醫院之間，只能擠出一些碎片時間做研究。
本文是對已經完成部分的匯總。限於篇幅，以闡述觀點為主，具體的邏輯、數據、圖表、論證和參考文獻，都放在文中帶下劃線的超連結里，可以點擊查看。還有更多問題有待深入討論。
一、宏觀經濟分析框架：以TFP和自然利率為核心
（一）分析框架
為了清楚地說明問題。首先介紹我分析中國經濟的框架（圖1）。具體來說：
邏輯鏈1：長期內，廣義的技術進步（包括狹義的技術進步、要素質量、要素配置效率、組織管理效率、制度創新、規模經濟、研發投入、開放度、市場化、金融發展、基礎設施等）決定全要素生產率（TFP）。
邏輯鏈2：長期內，經濟中的真實因素（廣義的技術進步、資源稟賦、人口數量質量結構、經濟體制、分配製度、監管制度、戰爭、資本積累等）決定自然利率和潛在經濟增速。
邏輯鏈3：短期內，需求側因素（財政政策、貨幣政策、產業政策、外生的需求衝擊等等）決定企業的採購、生產、持有庫存、銷售行為，商業銀行的信貸政策，居民和政府的投資和消費行為。這些是宏觀經濟的微觀基礎。進而決定總需求的短期波動。
邏輯鏈4：慢變量（TFP、自然利率）決定現實中的實際利率和GDP的長期趨勢；短期快變量（總需求）決定現實中的實際利率和GDP的短期波動。
邏輯鏈5：短期內，供給側因素（戰爭、氣候、疫情、事故、限產等）與總需求一起決定通貨膨脹率。
邏輯鏈6：短期內，實際利率、實際GDP增速、通貨膨脹率一起決定名義GDP增速。
邏輯鏈7：短期內，實際利率、通貨膨脹率、市場交易因素與預期，一起決定名義利率。
邏輯鏈8：名義GDP增速、名義利率、市場競爭因素等一起決定企業的營業收入、現金流情況。進而與稅收制度一起決定企業的盈利指標（銷售淨利率、ROE等）。進而決定企業的扣非歸母淨利潤，從而決定企業的EPS、EPS增速。
這些邏輯鏈（傳導機制）在學術上都是無懈可擊的，詳細的討論和分析見這裏。
圖1分析宏觀經濟的框架
資料來源：自己繪製
這個分析框架的特點是：
1、將真實因素納入分析，抓住了經濟增長的最本源。
面對中國經濟的亂象，有人認為是總需求走弱導致的，有人認為是經濟結構不合理導致的，有人認為是資產負債表衰退導致的。在我看來，這些都是表象。
根源在於：改革滯後；國企民企二元結構扭曲資源配置，導致低效率；創新能力不足；人口老齡化、人口結構惡化；要素成本上升；地區、行業發展不平衡；等等。這些共同導致實體部門投資的邊際回報率下降。要解決問題，必須從真實因素着手，才能夠治本。
2、以全要素生產率和自然利率為核心，投資的邊際回報率貫穿始終
在圖1中，真實因素決定TFP和自然利率，進而決定了經濟中的所有回報率（名義利率、實際利率、企業淨利率、ROE等等）。核心是TFP和自然利率。
自然利率本質上是經濟處於均衡狀態下資本的邊際投資回報率，它是經濟的真實因素決定的，與貨幣政策本身和價格因素無關。
自然利率是衡量貨幣政策寬鬆程度的標準，或者說是貨幣政策的錨。如果自然利率高於現實中的實際利率，則貨幣政策是緊縮的；如果自然利率低於現實中的實際利率，則貨幣政策是寬鬆的；如果二者相等，則貨幣政策是中性立場。點擊1、2、3、4可以查看相關觀點、討論和參考文獻。
整個分析框架都以全要素生產率和自然利率為核心，它們的變化決定了所有的經濟現象。
圖2自然利率作為貨幣政策的錨
資料來源：自己繪製
（二）自然利率的長期趨勢：從公元前到AI科技革命
一個「典型」國家的自然利率長期趨勢可以如下（點擊查看具體論證）：
圖3自然利率的長期趨勢
資料來源：自己繪製
在漫長的封建專制時代，它的自然利率水平很高（點擊查看原因）。
17世紀，它像英國一樣進入資本主義社會，市場經濟得到快速發展。同時開啟了工業化/城鎮化過程，大量農村剩餘勞動力開始向城市轉移。隨着資本主義的發展，金融機構、金融組織、金融制度、金融市場逐漸完善，自然利率不斷下降。
到18世紀末期（圖3中B點），它像英國、西歐一樣開始第一輪科技革命，進入蒸汽時代。技術進步帶來了投資回報率的快速上升，自然利率從B點反彈到C點。這次科技革命在1840s結束，機器大生產成為普遍現象。
1850s之後，隨着蒸汽革命過去，技術進步放緩，投資的邊際回報率下降，自然利率從C點下降到D點。這正是馬克思（1818-1883）和恩格斯（1820-1895）生活的年代。他們觀察到資本家的投資回報率在下降，將其當作資本主義的普遍規律，並且認為無法解決。他們觀察到無產階級處於非常悲慘的境地，貧富差距在急劇擴大，認為這必然會激起無產階級的反抗，資本主義制度必將滅亡。不過辜朝明（2023）認為，貧富差距擴大是經濟在城鎮化/工業化過程中，跨越劉易斯拐點（F點）之前必然出現的現象。
到19世紀末，它像美國、西歐一樣開始第二輪科技革命（電氣革命）。這次科技進步帶來了投資回報率的上升，自然利率再度反彈，從D點反彈到E點。這是熊彼得（1883-1950）生活的時代，他觀察到了創新對生產率的極大提升，於是非常推崇創新的作用，將其加以理論化。
第二次世界大戰之後，1950年前後，這個經濟體像美國一樣開始第三輪科技革命（核能、電腦、空間技術、生物工程等）。技術進步使自然利率從F點反彈到G點。到了1960s，技術進步速度逐漸放緩，自然利率從G點開始下降。
到1970s，它像美國一樣，技術進步速度放緩，要素成本上升，人口紅利消失，自然利率下降。此後2008年金融危機、2020年疫情，都使它的自然利率降得更低，接近於0，甚至是負值。
