自然失業率的上升一直持續到現在，目前很可能還在上升。2023年7月，國家統計局發佈2023年6月城鎮16-24歲青年調查失業率高達21.3%。2023年8月開始停止發佈該數據，對統計口徑進行調整。2024年1月開始發佈城鎮16-24歲青年（不含在校學生）調查失業率，2023年12月是14.9%，2024年5月是14.2%。從草根了解來看，實際情況肯定更嚴重。
由於上升的是自然失業率，因此很難通過需求擴展降低。當然，需求也很難擴張。
（三）2022年的嚴格封控，損害了各經濟主體的資產負債表（點擊）
1、非金融企業主動縮表
2022年各地長時間大面積封城，紛紛成為經濟孤島，供應鏈中斷，企業現金流受到影響，營收和利潤增速下降，槓桿率上升。雖然2022年底已經放棄了動態清零政策，但悲觀預期疊加PPI同比轉負，導致企業收入、利潤增速下滑的態勢難以扭轉。企業發現自己的收入、利潤增速在下降，庫存在減值，資產在縮水，但負債卻沒有減少，即資產負債表惡化了。企業被迫收縮資產負債表，歸還貸款、減少投融資，準備過冬。
甚至一些高科技企業都出現裁員、倒閉，這無疑會導致中國科技進步的速度放緩，埋下未來全要素生產率、自然利率、潛在GDP增速進一步下降的隱患（點擊1、2）。
2、居民資產縮水，主動削減消費。
2022年各地長時間大面積封城，居民收入下降，疫情結束遙遙無期，逐漸形成悲觀預期；疊加房價、股市、基金大跌，居民資產縮水，負債卻沒變，即資產負債表惡化。於是居民主動削減消費，歸還債務，追求負債最小化。
3、政府財政吃緊，有心無力。
2023年6月，我在分析投資和消費為什麼復甦緩慢時，認為中國經濟在下圖6右上方綠色方框那裏。如果沒有強有力的政策配合，單純靠經濟自發地調整、然後復甦，是一個非常漫長的過程，隨時可能被各種因素打斷，導致復甦中斷。
圖6漫長的自發傳導機制
資料來源：自己繪製
總之，從2022年開始，中國經濟發生了嚴重的「資產負債表衰退」，同時陷入「腹背受敵階段」（點擊）。必須儘快採取強力的刺激政策：
1、中央財政主動加槓桿，擴張中央財政，代替地方財政、企業和居民來拉動經濟。
2、把刺激消費作為重點，直接改善居民的財務報表，刺激消費。建議中央財政直接給邊際消費傾向較高、符合特定條件的中低收入家庭發現金、大幅減稅，降低存量房貸的按揭利率。而不是只給消費者購買耐用消費品減免稅收或發放一點補貼，或者發放幾元錢的消費券，這樣毫無意義。
3、直接改善企業的財務報表，扭轉企業的預期。降低一些行業的准入門檻，吸引民營資本進行投資；繼續改善科技企業融資環境等。
4、貨幣政策進行配合，大幅下調LPR利率。
然而不幸的是，央行和財政部門抱殘守缺，反應緩慢，導致至今經濟依然在圖6右上角的綠色方框那裏。
三、中國經濟在2022年陷入「腹背受敵階段」
圖3和圖4給展示的都是「典型」國家的經濟發展過程。按照辜朝明（2023）的觀點，美國在1947年跨越劉易斯拐點，進入「黃金時代」；1970s跨越「辜朝明拐點」，進入「被追趕階段」，被日本追趕。
日本在1960s中期至1990s中期處於「黃金時代」，持續了30年。1990s中期之後處於第三階段，被韓國、台灣和中國大陸追趕。
韓國和台灣在1985年越過劉易斯拐點。1985-2005年處於第二階段「黃金時代」，持續了20年。2005年進入「被追趕階段」，被中國大陸追趕。
辜朝明對這些時間點的劃分，顯然是基於學術研究做出的。例如南亮進（Minami，1968）論證過，日本在大約1960年到達了劉易斯拐點。
對於中國，辜朝明（2023，p.105）認為，中國在2012年之前處於第一階段，2012年跨越劉易斯拐點，進入「黃金時代」。認為目前中國依然處於「黃金時代」。
我認為，中國經濟很可能從2022年開始已經進入了「被追趕階段」，開始被東南亞國家甚至拉美國家追趕。具體論證見這裏。大體來說：
第一，2022年，中國的自然利率已經下降到與1970年的美國、1990s中期的日本類似的水平。
第二，中國的投資回報率已經低於潛在競爭對手。
第三，2022年開始，企業被迫開始加快「出海」。
從2022年開始，企業家普遍意識到：【1】東西方走向對抗的背景下，逆全球化加劇，美歐在東南亞、拉美加快培育供應鏈，來替代中國企業；【2】國內投資回報率下降嚴重。出海儼然成為很多企業為了自救、生存的必然選擇。中國企業出海，在東南亞、拉美甚至非洲建廠，意味着這些地方的經濟將起飛，實際上，東南亞、印度、非洲很多國家的GDP增速已經遠遠超過中國。只要有需求，它們的供應鏈將逐漸完善起來，逐漸替代中國。越南、泰國、老撾、緬甸、印尼、印度等國將成為中國的主要追趕者。
第四，中國從2022年開始陷入資產負債表衰退，驅使中國進入「被追趕階段」。
總而言之，2022年的嚴格封控，一方面導致中國陷入資產負債表衰退，另一方面壓低了中國潛在GDP增速和自然利率，導致中國投資回報率大幅下降，使中國在2022年已經跨越了「辜朝明拐點」，進入了「被追趕階段」。
中國所處的「被追趕階段」，與當初的美國、日本、韓國等完全不同。主要在於美國、英國、加拿大、澳洲、歐洲、印度等對中國抱有嚴重的敵意，試圖在科技、貿易、供應鏈乃至國際政治、軍事等方面全面擠壓和遏制中國；並且企圖扶持東南亞、印度、墨西哥，打造新的供應鏈來代替中國供應鏈。
即中國面臨的是前有圍堵、後有追兵，腹背受敵的狀況。
因此，我更願意將其稱為「腹背受敵階段」。
四、央行沒有及時大幅降息，導致實際利率居高不下，放大經濟波動
（一）央行錯誤地堅持所謂的「黃金法則」，刻舟求劍（點擊）
如前所述，2022年以來的疫情、封控政策和遲滯效應壓低了我國的自然利率和自然產出。在2019年底，中國自然產出增速大約是6%多一點，2022年下降到了5%左右；2019年底，自然利率大約是2%（孫國峰和Rees，2021），2022年很可能已經下降到了1.5%甚至更低。
2022年開始，中國經濟已經陷入嚴重的通貨緊縮，實際利率在4%以上。實際利率高於自然利率，意味着貨幣政策是緊縮的，需要大幅降低名義利率（LPR），把實際利率壓到低於自然利率。
然而，當時央行一直遵循所謂的「黃金法則」，即實際利率與潛在GDP增速大體相等。時任央行行長易綱（2021、2023）曾經多次闡述為什麼要遵循「黃金法則」。他認為：
「理論上，自然利率是宏觀經濟總供求達到均衡時的實際利率水平…….中長期看，宏觀意義上的利率水平應與自然利率基本匹配。由於自然利率是一個理論上抽象出來的概念，具體水平較難估算，實踐中一般採用「黃金法則（Golden Rule）」來衡量合理的利率水平，即經濟處於人均消費量最大化的穩態增長軌道時，經通脹調整後的真實利率r應與實際經濟增長率g相等。
若r持續高於g，會導致社會融資成本高企，企業經營困難，不利於經濟發展。r低於g時往往名義利率也低於名義GDP增速，這有利於債務可持續，即債務槓桿率保持穩定或下降，從而給政府一些額外的政策空間……總體上r略低於g是較為合理的，從經驗數據看，我國大部分時間真實利率都是低於實際經濟增速的，這一實踐可以稱之為留有餘地的最優策略。但r也不能持續明顯低於g，若利率長期過低，會扭曲金融資源配置，帶來過度投資、產能過剩、通貨膨脹、資產價格泡沫、資金空轉等問題，超低利率政策難以長期持續。」
當時央行的利率政策正是遵循他的這一思路。例如2023年5月25日發佈的央行《貨幣政策執行報告》專欄1就表達了同樣的思想。一直到2023年，易綱（2023）還堅持認為：
「經濟學理論中，一般參考泰勒規則和黃金法則等來衡量合適的利率水平。比較來看，泰勒規則強調短期逆周期調節，黃金法則（Phelps，1961）闡述了一條儲蓄和投資的最優路徑，此時消費也得到了持續滿足，因此效用函數最優化。黃金法則是長期穩態的最優解，給我們的啟示是實際利率應約等於潛在增長率，利率太低或太高都會產生不良後果。黃金法則對貨幣政策短期操作指導意義不大，但對較長時期時間序列驗證是有意義的。黃金法則可以提供一個長期最優增長軌跡的衡量標準。」
2023年7月，我撰文指出「黃金法則」是在一系列假設條件下，用一個非常簡單的模型推導出來的（點擊）。這些假設條件包括：
【1】經濟是完全競爭性的；
【2】技術進步是外生的，且完全是勞動擴張型的。
【3】不存在外部性。
【4】生產函數滿足規模報酬不變。
【5】勞動的供給是無彈性的，勞動力總量按照外生的速度γ指數增長。
然而這些條件在現實中都是不可能成立的。
【1】我國經濟顯然不是完全競爭性的，國企民企二元結構使民企始終處於弱勢地位；經過2016年以來的供給側結構改革，每個行業的集中度都在提高；技術進步不是外生的（點擊）。
【2】幾乎所有研究我國技術進步的論文都指出，我國技術進步不完全是勞動擴張型的。大多數研究發現，我國的技術進步是偏向勞動擴張型，美國的情況也是類似的（點擊）。
【3】經濟中不可能不存在外部性；
【4】生產函數當然也不是規模報酬不變的。
【5】勞動供給絕不是無彈性的。尤其是中國在2012年已經跨越了「劉易斯轉折區間」，勞動力短缺日益嚴重（點擊）。
等等。總之，「黃金法則」的前提是不成立的。因此在現實中，「黃金法則」不可能成立。
退一步說，「黃金法則」說的是「實際利率約等於潛在GDP增速」。由於CPI在不斷變化，因此按照「黃金法則」，應該根據CPI調整名義利率，使實際利率保持相對穩定。
2022年三季度之後，隨着經濟走弱，CPI下降很快，名義利率下降緩慢，實際利率在快速上升（圖7中紅線），已經遠高於自然利率。這意味着貨幣政策其實是收緊的。那麼即使根據「黃金法則」，也應該大幅下調名義利率，把實際利率壓低到2%以下。
圖7中國的實際利率
來源：國家統計局；中國人民銀行；孫國峰和Rees（2021）
（二）在應該大幅降息時，卻按兵不動，人為放大了經濟波動
但是央行沒有這麼做，而是迂腐地堅持名義利率不變，導致實際利率居高不下。這是一種刻舟求劍的做法，會放大經濟的波動。我當時用下圖8來說明這個問題。圖8中，潛在GDP增速（即自然產出增速，黑色實線）和自然利率（黑色虛線）長期下降，這符合我國當時的實際情況。
