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如何滅火金融危機:2022年諾貝爾經濟學獎

1.2022年諾貝爾經濟學獎:銀行與金融危機

2021年諾貝爾經濟學獎授予美國三位經濟學家,分別為布魯金斯學會經濟學家本·伯南克(Ben Bernanke)、芝加哥大學教授道格拉斯·戴蒙德(Douglas Diamond)和華盛頓大學教授菲利普·戴維格(Philip Dybvig),以表彰他們對「銀行與金融危機」的開創性研究。

此次諾貝爾經濟學獎花落宏觀經濟學這一分支,授予了三位研究銀行,尤其是開創性地探究在金融危機下銀行這一金融中介的重要性的經濟學家,未嘗不是諾獎委員會以這種形式來引起大家更加關注當前的經濟形勢,以及潛在的經濟衰退風險。

伯南克、戴蒙德和戴維德的理論和實證研究結果相互印證並強調了銀行作為金融中介在整個經濟系統中的重要地位,同時也指出了銀行在面對流動性危機時的脆弱性會引發更大的系統性金融危機。無論是2008年的全球金融危機治理,還是疫情開始以來引發的全球金融系統從混亂到有序的過程,政策決策者無不大量依賴於他們三位所作出的基礎且開創性研究;從這個角度看,三位獲得此次諾貝爾經濟學獎可謂當之無愧。

用更通俗的話解釋,他們三位研究的是如何避免銀行擠兌和流動性危機所帶來的系統性金融風險,即如何通過金融中介理解和降低宏觀層面的經濟波動。即使他們的主要研究都發表於上世紀80、90年代,但對於當下正在發生的經濟警告,還是驅使市場深入理解流動性和金融中介的重要性:比如南歐國債市場的流動性枯竭,英國養老金(LDI策略)面臨的流動性壓力,以及瑞信面臨一些客戶的終止合作等(可以看作是擠兌)。因此,此次諾貝爾經濟學獎雖然比較理論,但是還是可以賦予其現實意義,從而更好地理解金融中介的作用和避免系統性風險。

2道格拉斯·戴蒙德(Douglas Diamond)和菲利普·戴維格(Philip Dybvig):銀行擠兌和金融風險

2.1生平簡介

道格拉斯·戴蒙德(Douglas Diamond),美國金融協會(AFA)前主席,芝加哥大學金融學教授(Merton H. Miller傑出服務教授),主要從事金融中介、金融危機和流動性相關研究。1975年戴蒙德獲得布朗大學經濟學學士學位,1976-1977年獲得耶魯大學碩士學位,1980年獲得耶魯大學經濟學博士學位,1979年至今在芝加哥大學任職。先後獲得2012年摩根士丹利-美國金融協會金融卓越獎,2013年蘇黎世大學榮譽博士,2018年奧納西斯金融獎,2022年諾貝爾經濟學獎等。

菲利普·戴維格(Philip Dybvig),華盛頓大學金融學教授,主要從事銀行、資產定價、公司金融等相關研究。1976年戴維格畢業於印第安納大學,並於1978年、1979年分別獲得耶魯大學哲學碩士學位和金融學博士學位;曾任普林斯頓大學助理教授、耶魯大學教授,以及西南財經大學金融研究院院長。1983年與道格拉斯·戴蒙德共同提出Diamond-Dybvig模型。

2.2主要貢獻:銀行擠兌,奠定銀行與金融風險研究基礎

戴蒙德和戴維格通過研究說明直接借貸行為最大的弊端來自於借貸雙方的信息不對稱,主要是投資項目偏移和項目風險偏移,而解決之道就是引入金融中介,並分散化投資風險以降低其中介的監管成本。與此同時,通過對不同期限的項目投資(經典模型包含了即期(T0)和遠期兩類(T1))匹配不同期限的流動性需求。

通俗講,借款人和貸款人的期限目標不同,通常是短期儲蓄匹配長期貸款需求。銀行作為中介能夠緩解借貸雙方期限的不匹配,將所有的儲蓄整合,而不必拘泥於一一對應的借貸項目,做到各主體共同承擔更低風險的同時共享更高流動性。另一方面,銀行作為流動性創造重要的一環,面臨信用危機時,將會陷入擠兌困境。

作為獲得此次諾獎的奠基性成就,戴蒙德和戴維格在1983年所撰寫的《銀行擠兌、存款保險和流動性》提出銀行擠兌(Diamond-Dybvig)模型。分析了銀行擠兌的成因,並認為會導致兩個均衡終點(其中包含了銀行擠兌和最優配置)。引入政府的存款保險機制可以降低銀行擠兌的概率,得到更優的存款合約。然而海外存款保險機制仍面臨道德博弈,如銀行無法審慎行使代理監管職責,偏好高風險、高收益的長期資產。另一方面,即使銀行當好了代理監管這一職責,宏觀經濟依然會產生大幅波動,從信貸的角度看即信貸周期。

3本·伯南克(Ben Bernanke):應對金融危機

3.1生平簡介

本·伯南克(Ben Shalom Bernanke),1953年生,1975年獲得哈佛大學文學學士學位,1979年獲得麻省理工學院博士學位,曾任美國聯邦儲備委員會主席,其研究範圍包括貨幣政策、宏觀經濟學和經濟史等,著作有《大蕭條》、《行動的勇氣》、《金融的本質》、《滅火:美國金融危機及其教訓》等。以2002年與2014年為界,伯南克的人生可劃分為3個階段:2002年之前在普林斯頓大學任教,著書立說,1987年成為美聯儲訪問學者,以研究「大蕭條」聞名;2002年—2014年曆任美聯儲理事、美聯儲主席,2009年當選美國《時代》周刊年度人物。2014年2月1日到任,離任美聯儲主席,加盟布魯金斯學會,參與經濟研究,重點關注經濟復甦政策。

3.2主要貢獻:金融危機應對

伯南克在學術上的貢獻有兩方面:一是大蕭條產生的原因、銀行在其中的作用和金融加速器理論;二是央行貨幣政策的研究。

伯南克獲獎的主要貢獻是其在大蕭條傳導機制方面的研究。在1996年伯南克、格特勒以及吉爾切菲斯特撰寫的《金融加速器與安全投資轉移》中,正式提出了金融加速器理論,驗證了金融加速器是外部融資溢價變化的結果,並於1998年進一步提出了BGG模型。該理論的核心觀點是,在金融危機中除了貨幣的傳導機制外,信用市場中的摩擦成本放大了外部衝擊的效果,導致經濟出現較大波動。

金融監管制度的不完善使得「金融加速器」催生了資產泡沫;危機早期種種因素導致貨幣收縮時,貨幣收縮通過金本位在國際間傳導;資產負債表衰退和銀行恐慌提高交易成本導致危機進一步深化。

具體而言,金融加速器機制即在衰退或經濟遭受負面衝擊時,企業資產負債表惡化導致企業淨值下降,甚至導致部分借款人難以還款。此時銀行壞賬率上升將迫使銀行一方面審查貸款更加嚴格,中小企業借貸成本升高,另一方面,銀行由於害怕擠兌而停止流動性較差的長期貸款,大幅減少對優質貸款人的借貸,銀行無法正常發揮金融中介功能,融資市場陷入癱瘓。簡言之,企業淨值下降會進一步導致企業的外部融資(或叫投資代理)的成本提升。而企業外部融資成本上升疊加內部資金減少則將壓制企業自身的投資意願,導致企業下一期的總產出受到影響。至此金融加速器放大了外部衝擊對經濟波動性的影響。

3.3央行貨幣政策理論

伯南克還創造性地提出央行應採取靈活的通脹目標制,不必過分關注資產價格。面對危機,伯南克主張採用通貨膨脹式的貨幣政策,央行應向金融市場注入流動性以遏制金融恐慌,降低金融體系的交易成本。

在實踐方面,次貸危機爆發後,伯南克帶領美聯儲採取的一系列救市與刺激經濟行動成功帶領美聯儲度過危機。次貸危機爆發後,美國金融市場基本癱瘓,美聯儲履行最後貸款人職能,向金融體系注入流動性,對重要金融街機構實行救助,穩定金融市場情緒;啟動零下限利率以及非傳統量化寬鬆政策,刺激經濟。

當然,伯南克對危機的應對也存在問題:一方面,危機初期美聯儲對危機反應滯後,未及時意識到危機的到來以及危機對經濟產生的破壞力。另一方面,危機期間採取的非常規貨幣政策飽受爭議。但是這些都不能否認伯南克對危機經濟學的貢獻以及在2008年危機中力排眾議採取的救助行動。最後用伯南克在《行動的勇氣》一書中的話來結束:「散兵坑裏沒有無神論者,金融危機中沒有空想家」。

4啟示

2020年以來,美國的再次QE和全球其他國家開水龍頭撒錢,確實是繞過了金融中介和監管這一步驟直接把錢交到居民和企業部門手裏。不可否認的是,這是最有效率的方式,但其不加辨別的撒錢也導致市場上流通貨幣大幅增加。這也加大了金融機構在儲貸雙方的持續失衡的情況下(儲大於貸,流動性溢出)對於貸款項目的監管難度。

在今年美聯儲大幅加息以前,可能銀行還不那麼困難,畢竟超低的吸儲成本(低利率)還讓其選擇貸方是可以考慮一些高信用,低息差的項目。但隨着美聯儲大幅加息,其負債端成本的持續上升以及巴塞爾III條例和D-F法案等監管條例的限制,使得銀行舉步維艱。面對疲軟的貸款需求(金融加速器理論)以及過高的資金成本,銀行很可能無法完全履行其代理監管的職責,從而生成次級信貸。這也違背了戴蒙德和戴維德的」代理監管「職責,以及分散化,最優化風險的結果。

引用戴蒙德和戴維格的論點:當經濟情況糟糕逐漸達成共識後,可能通過自證預言(Self-Prophecy)將經濟帶向另一個不好的均衡:即有部分風控管理較差的銀行面臨流動性危機,從而產生系統性風險。2018年的德銀和2022年的瑞信或多或少都是如此,當年的德銀剝離了多條業務線並收縮重組勉強在經濟尚好的年份擺脫了風險。而當下的瑞信配上山雨欲來風滿樓的2022年,至少資本市場的反饋來看,或多或少這個黑盒子裏藏着是人們對於其不信任的「期待」。

責任編輯: 方尋  來源:澤平宏觀 轉載請註明作者、出處並保持完整。

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