幾個月的閃電熊看似過去了，市場短暫進入了平穩期，但這種味同嚼蠟的行情可參與度很低，因為很多之前行之有效的盈利模式被破壞，而低利率環境又客觀存在，資產配置荒下股市也進入了新常態。
關於低利率環境下的資產配置荒，現在市場討論已經夠多了，無論是國內還是國外的金融市場或投資品類，大部分投資者都沒有找到很好的配置標的。而對於國內金融機構，加槓桿買債似乎成了現在確定性最高的投資策略。
債市的問題因此暴露夠多，比如定價機制的扭曲和槓桿堆積引發的潛在風險釋放等，這裏暫且不談。只是債市之所以這樣，反映出的是中國股市已經失去了吸引力。就如之前非標吸引力爆棚，這個市場因宏觀風險和監管風險等因素喪失吸引力後，股市毅然決然享受到了其規模萎縮收益率下行帶來的好處，產生了一輪大規模的資產配置轉移。一個槓桿的結束到一個新槓桿的建立，如今只是從股市又轉到了債市。
債市或許是除了現金以外唯一尚且可以投資的標的了，低收益可以通過加槓桿來改善，無非就是承擔更多風險。這是一個至今尚好的行之有效的投資模式。股市之前火爆的基礎，除了無風險收益率下降外，還有很多行之有效的模式產生。在牛市中，增發的火爆反映了各種資本運作模式的繁榮，不談資本運作模式，就在二級市場交易，各種玩法都是有大概率和高賠率支撐的。
現在，牛市大勢已去，監管層又扭轉了監管態度，從之前的各种放任到現在的各種管制，甚至政府層面動用了國家暴力機關，使得牛市的土壤變得乾枯和鹼化。現在談論再來一輪牛市的可行性，資金牛和槓桿牛似乎無望，唯一可能實現的就是改革牛和配置牛。
改革牛的基礎是國資國企改革給相關個股帶來的重組預期和實質性經營能力改善，這是個長期的過程和目標，短期牛市的結束和國資國企改革方案的不如人意，令基於改革預期的牛市動力並不充足。改革推進的實際效果如果能給某個上市公司帶來實質性經營改善，這也要相當長的時間來體現，最後這又類似於配置牛，只不過配置的策略有所不同。
配置牛的基礎就要看從下到上的公司、行業標的選擇了，能找到切實穩定增長的行業公司，又有十分吸引力的價格和估值，那麼在儘可能規避系統性風險的措施完備下，進行買入並持有的投資策略是行之有效的。
只可惜，現在周期性行業看不到配置的價值，因為整個宏觀經濟和中觀層面都還沒有明顯的景氣度改善跡象。新興戰略行業有不少值得關注的標的，最終也只是僧多粥少，做出大概率準確的標的篩選需要更多的專業知識支撐，和買入時價格的相對合理，以及持有階段足以抵抗股價波動風險的信心和風控能力。
這種結構性的機會顯然是無法支撐整個市場再來一波大牛市，充其量是兩年前創業板行情的重演。
但不管怎樣，無風險收益率的下降是事實，中國央行持續的貨幣寬鬆政策和銀行惜貸已經讓銀行儲蓄利率、理財產品收益率和信託收益率等不斷下降。這是之前大牛市的重要基礎，現在也是其重要基礎，只不過這是個必要條件而非充分條件，否則也不會出現資產配置荒的窘境。
在低利率環境和利率進一步降低的預期下，可能存在的情況就是市場中還剩下少部分有能力做配置的投資者繼續存在，以及更多的小範圍純粹炒作交易，前者是股市重要的長期投資者，後者則是無序的交易噪音。這種市場的預期收益率會逐步下降，成交額也會逐步萎縮，變成一個索然無味的雞肋市場。現在的情況基本已經是這樣了。
(華爾街日報：本文作者傅峙峰是《華爾街日報》中文網專欄撰稿人。文中所述僅代表他的個人觀點。您可以寫信至Horatio.fu#dowjones.com與作者聯繫。)
