央行連發三條重磅通知：下調公積金貸款利率、降低首付比例、全面放開房貸利率政策、設立保障性住房再貸款盤活商品住房庫存。其中，最受矚目的，無疑是3000億元保障性住房再貸款，用以配合樓市去庫存。既然老百姓不買房，那就地方政府指定的國企買房，地方政府和國企沒錢，那就從銀行貸款，銀行再把貸款「賣給」央行。
理解這套政策組合拳，首先就要理解這幾年金融圈的高頻詞「QE」。
何為QE
所謂QE，就是「量化寬鬆」，是央行大規模資產收購和降息相配合的貨幣政策。由於降息是單獨使用的常規操作，說到QE更多地是指大規模資產收購。市場上每天都有大規模的資產買進賣出，債券、股票等等，唯有央行下場當買家時才是QE。因為央行是管貨幣的，直接下場買資產，就是貨幣擴張，或者直白地說「放水」。
QE是一劑貨幣政策的猛藥，通過貨幣擴張穩定資產價格，為市場注入流動性，避免通縮。
QE的「藥效」取決於市場主體跟風和央行採取一致行動的規模。市場上的資產規模那麼大，單靠央行發幣買資產是托不住資產價格的，要有足夠多的市場主體跟進才行。
所以，全世界最大的QE玩家是美聯儲。美元是國際中心貨幣，美國金融市場是全球金融市場。海外金融機構一看美聯儲「老大哥」開啟QE模式下場護盤，紛紛跟風進場。比如，2008年次貸危機，美聯儲開啟QE模式，下場購買機構債和MBS（抵押貸款支持證券）。到2014年結束，一共搞了三輪，買入3萬多億美元資產。海外美元大規模回流美國，美國的金融市場穩定了，美國的通脹起來了。大量的美元供給消除了全球的流動性危機。美聯儲開香檳，宣佈QE成功。
但是，「藥有三分毒」，QE也存在風險。倒騰出來的錢太多了，市場過熱堆積泡沫，加劇金融風險，只能「反向治療」，把通脹摁回去，這個治療過程很痛苦，也很危險。前幾年的特殊時期，美聯儲也搞了大規模的QE，導致通脹過高。這兩年美聯儲暴力升息搞得怨聲載道，就是痛苦的「反向治療」。
總之，QE是猛藥，但不是萬靈藥，還有副作用。央行此番操作是為房地產業量身定做的，資金規模和再貸款方式不是嚴格意義上的QE，但是貨幣工具的性質相近，可以通俗地理解為針對房地產的微型版QE。這一做法體現了中國央行使用貨幣工具「精準施策」的思路。思路當然不錯，但這種「局部手術」的難度並不低。
能否托住房地產的市場信心是關鍵
如前所述，QE能否見效，關鍵看市場的「跟風效應」。即便是針對房地產的局部微操，單靠3000億的基金規模還是遠遠不夠的。僅杭州一地，目前的顯性住宅庫存（即已領出預售證但尚未網簽的房源）約3.9萬套，按照250萬一套的「白菜價」收儲，也得1000億。央行的3000億能去幾座城市的庫存？
當然，央媽發令槍一響，商業銀行肯定會跟。目前已經有帶動銀行系統5000億的樂觀預測。地方政府再跟個2000億，那就是1萬億。這應該足夠去庫存了吧？還是不夠。
去年全年的房地產銷售額為11.1萬億，這1萬億的增量資金，相當於1個多月的銷售額，也就是縮短了1個多月的庫存去化周期。按照易居研究院最新發佈的《2024年1月中國百城庫存報告》顯示的庫存去化周期即存銷比為22.9個月，屬於2010年有數據監測以來的最高水平。
房地產合理的去化周期為6個月到12個月，央行QE直接帶動的政策性資金的直接作用不說是杯水車薪，也只能說是效果有限。因此，中國房地產有效去庫存，靠貨幣政策定點放水是不行的，關鍵還得看市場信心恢復、購房需求釋放。
房地產市場需求端的主體不是企業，更不是各級政府，而是千千萬萬的普通購房者。決定他們購房決策的，不是宏觀的貨幣政策，而是微觀的收入預期、資產增值預期。宏觀貨幣政策對提振市場信心的直接作用是很有限的。QE3000億也好、1萬億也罷，錢流不到購房者的手裏，買不起的還是買不起。
因此，央行QE的宏觀政策，能否影響人們的購房決策，是政策有效性的關鍵。這就涉及到另一個購房決策的關鍵因素——資產增值預期。
政策效果和金融風險
地方政府大規模收購庫存房產搞保障房，對房地產增值預期是相當負面的。地方政府收儲提供保障房房源，抑制了所在區域內的購房需求，是對資產升值預期的直接影響。收儲時打折買進，是對附近區域的房產增值預期也是負面的。保障房的出租價格低於市場價格，降低了該區域房產的租售比，又是一重負面影響。
尤其是租售比，在房地產下行階段，租售比降低對房產估值的作用尤為顯著。本來房價下行時的價格預期心裏沒底，租金收益形成的租售比就成了最直觀的參照。此時保障房壓低租售比，即時生效，長期有效，意味着直接降低了房產估值的同時，也降低了資產增值的長期預期。
因此，地方政府大規模收儲搞保障房的「去庫存」，是以降低資產估值和增值預期為代價的。沒有資產增值預期，買得起的也不想買，需求進一步萎縮。這和QE穩定資產價格、注入流動性的目標背道而馳。
而且，租售比低於市場水平，還會影響保障房的資產收益率，存在金融風險。這次央行3000億再貸款的利率是1.75%，可以視為保障房的資金成本底線。可是，租房市場主力的中心城市，市場租金的租售比上限也就2%出頭一點，本來就沒多大利潤空間。保障性住房的租金還要打折，按照重慶運行多年的保障房模式，租金是市場價的60%。那麼，中心城市的保障房租金的租售比為1.2%。連1.75%的資金成本都無法覆蓋。
那麼，為了提高租售比，只能極限壓低收儲價格。低到對摺以下，跌破房企的土地出讓金。這樣的「骨折價」對周邊的房產會產生升怎樣的衝擊，可想而知。而且，即便是這樣的極限壓低，最多只能擠出1%的利差空間，顯然不足以抵消營運和維護保障房的成本。以國企的運營能力和保障房的公益屬性，虧錢是肯定的。作為福利政策，虧錢理所應當的。但是，作為金融抵押物，這就是不良資產。
也就是說，如果保障房不能實現盈利，那麼大規模收儲的保障房就是大規模收不良資產。金融風險又該如何化解呢？靠地方財政填坑，少量小規模持有也許可行，但是大規模的就難了。總不能再借一大筆地方債或國企債，來填無底洞吧？
內在衝突難以調和的政策「混搭」
歸根結底，央行QE是在市場化條件下才能發揮作用的貨幣工具，不是用來做公益慈善的。否則開動印鈔機搞慈善，全世界的貧困問題都輕而易舉解決了。房地產是產業政策，不是福利政策，經濟效益的核算必不可少。將保障房這樣的福利政策和貨幣工具、產業政策混搭，不是天作之合，而是「八字不合」。
QE要穩資產價格，福利保障要極限壓價；產業政策要增強經營主體盈利能力，福利政策要限制盈利。各種政策混搭的內在衝突難以調和。
其實，房地產市場化，房地產作為國民經濟支柱的產業政策定位，和保障低收入人群居住的住房福利並不衝突。發達國家住房福利的成熟模式普遍採用直接補貼的方式提供住房福利，直接向低收入群體提供住房補貼、房租補貼，以及鼓勵房主提供長期出租的房源，等等。直接補貼的方式對市場的干擾較小、成本低效率高，低收入人群的居住選擇也更自由。
政府大規模持有並運營保障房，英國等歐洲福利制國家也曾有過嘗試。效果並不好。只有新家坡這樣國土面積狹小、人口很少、沒有房地產業發展基礎的袖珍國家，才會採取這種模式。這種模式是否適用我國，值得深思。
中國地方政府掌握了大量的土地資源，以土地財政保障中低收入的住房福利是有充分的財政支撐。賣地收入中的一部分直接作為住房補貼分配給低收入人群，並不需要多複雜的操作，也不會和房地產市場化產生衝突。基礎性的住房消費得到保障，反而會促進房地產的健康發展。大可不必把福利政策、產業政策、貨幣政策攪合在一起。宏觀和微操混搭，難度未免太高、還須慎重。
結語
和央行此前使用的貨幣工具相比，3000億再貸款的規模算是比較小的。不過，既然是房地產量身定製的微縮版QE，能否推高通脹還是要考慮的。
如果央行的3000億能夠帶動大量市場資金激活房市，才有可能推高通脹。
如果帶動的市場資金有限，那麼對通脹的推動作用有限。央行、商業銀行和地方政府的政策性資金，主要是在金融系統的債務鏈中傳遞，由此增加的長期儲蓄增長或許會推高M2，對M1的作用甚微。和此前央行使用再貸款工具的情形類似。
如果政策沒有達到穩定資產市場價格的效果，那麼收儲的房產隨着市場價格回落貶值，反而是變向通縮。