400億在恆大1.9萬總負債中，其實只佔少數，不過翻查恆大年報，有45%的利息支出付債，其實都是來自信託及影子銀行，遠高於銀行貸款所佔的25%，反映隱形債務才是中央真正擔心的焦點。
大到不能倒？
回應開首提出的問題，中央銀行表明恆大不會引發系統性金融風險，到底是派「定心丸」，還是真心相信只是個別事件？
投資銀行野村，在一份客戶報告中稱，「我們不相信政府有救恆大的動力，原因這只是一家民營企業。」
坊間有一些誤解，雖然恆大有總負債1.97萬億，表面是一個很誇張的數字，但不要忘記恆大仍然有2.3萬億總資產，當中有流動現金，以及到今天仍然是價值不菲的土地儲備，按半年財務報表顯示，這些土儲價值達到4568億元。
要看恆大能否避過倒閉，關鍵是他的「有息負債總額」：5717億元當中包括債券、銀行貸款等，會否出現違約。按最新數據，恆大資產負債率已降至低於100%水平，當然，企業一旦欠缺短期流動性，資產再多也是無補於事。
按路透社之前分析，「恆大面前有三條出路：狼狽倒閉造成深遠影響；有序倒閉；或是由政府出面對這家曾是中國業內老大的房地產開發商進行救助。」路透社坦言，「第三種可能性相對較小。」
2021年9月17日，江蘇省蘇州市太倉市停止建設的恆大文化旅遊城，這是一個混合用途的住宅-零售-娛樂開發項目。（法新社）
正如經濟學人提出，中共近年多次提及要市場化處理企業違約，直至去年底，數家國企債務違約事件中，政府已在努力破除「國企信仰」，強調要有序進行清盤，試圖撒手不管那些無力償債又沒有市場競爭能力的「殭屍企業」，當中包括國企性質的紫光集團及中國華融，都已先後破產，重要的是避免引發系統性風險。
如果對國企尚且如此，對待一家民企，想中央政府出手似乎是過分天真？
恆大結局很可能會出現「海航模式」解決：最終由政府出面，派駐工作組進駐，進行資產處置。集團被拆骨，房地產由央企/國企接管，小業主仍然可以收樓；值錢的電動車/科網企業就出售予對手；至於供應商就可以獲政府作一定補貼。
這一條路更像是「有序倒閉」。
海航模式
人行及銀保監在8月中旬，罕見約談恆大高管，要求必須努力保持經營穩定，積極化解債務風險，維護房地產市場和金融穩定。
之後廣東傳出成立恆大債權人委員會，正式提出通過「市場化」方式處理恆大債務問題，同時強調要維持恆大房地產項目的穩定營運。
面對各方施壓，許家印不得不「壯士斷臂」，根據半年業績，為改善現階段現金流，恆大於6月底至8月27日期間，向供貨商及承包商出售物業單位以抵扣部分欠款，總金額約251億元。
當中最觸目的包括向騰訊出售恆騰網絡合共11%股份，總代價約32.5億港元，同時賣出原本有意分拆上市的恆大冰泉其中49%股權，套現約20億元；
在過去兩個月連環出售總值411億元的資產，恆大上半年有息負債得以減少1447億元，終於成功令淨資產負債率降至不足100%，達成「三條紅線」其中一項要求，警戒級別由「紅檔」改善至「橙檔」。
但恆大財務危機不但未有紓緩，在境內及境外債券均出現違約，令恆大美元債價值創出新低，令「拆骨行動」不得不加快。
2021年10月4日，香港證券交易所的一個屏幕顯示了香港股票指數。陷入困境的中國恆大、恆大物業的股票在香港停牌。
恆大最新公佈，已出售所持有的19.93%盛京銀行非流通內資股，予瀋陽盛京金控投資集團，涉資99.93億元人民幣。同時更傳出合生創展擬收購恆大物業約51%股份，獲恆大物業控股權，交易金額或超過400億元。
連串的「拆骨行動」，或許可以避免產生骨牌效應拖累 大陸經濟，但這種所謂「有序倒閉」的挽救行動，與西方市場化處理違約有最大出入，就是企業要按國家利益為大前提，去處置債務及資產分配，債權人利益不但沒有受到保障，反而由國企及受政府指派的民企以「賤價」接管業務，受益人是誰，可以說是呼之欲出。
投資市場從恆大事件中，學習到的最大教訓，正是這種中共強調的所謂市場化處理，實際上只是利益再分配。彭博提出，恆大股票及債券投資者最終只能收回少量本金，但恆大的基本業務會受到保障，特別是樓市佔 大陸GDP總量達28%，以及居民財富達四成，一旦樓市崩盤，加上失業率飊升，以及曠日持久的經濟衰退，就會醞釀一場影響社會穩定的完美風暴。
香港可以「置身事外」？
恆大債務問題對港股的影響當然顯著，恆指由28000點跌至24000點，除了受中央整頓互聯網平台外，恆大債務危機是重挫了投資者的心理關口。
正當恆大對金融系統的潛藏風險備受監管部門關注，香港銀行業對高槓桿內房的貸款取態更審慎，早前有傳金管局要求銀行提交對恆大的貸款、投資和衍生工具等風險敞口。
不過財政司司長陳茂波強調，香港銀行業對恆大的風險敞口非常小，只佔銀行資產的0.05%，僅約140億元，所以有關佔比非常低，不會對香港帶來任何系統性風險。
恆大目前市值只是香港一家四百多億元的上市公司，即使倒閉理論上直接損失只是股票及債券持有人，市場風險貌似可控，不過這是小看了恆大倒閉的「溢出效應」，當中最立杆見影，是離岸債券市場。
香港過去幾年，一直是內房發行離岸美元債的天堂，其中恆大更是最大的發行人，受到可能違約事件影響，恆大的債價一度跌至只有票面值的不足三成（即是輸足七成），而其他內房美元債息，更飊升至三十厘以上，事件再發酵，恐怕更多內房美元債會出現違約。
事件的溢出效應，更影響至人民幣本身，一年期美元兌在岸人民幣換匯點數（swap points，用來衡量人民幣在外匯市場的資金成本），一度跳升至1,843點，創近四年以來新高，反映交易者已準備進入「流動性緊縮的危機模式」，恆大全面破產可能觸發債券及財富管理商品接連違約的骨牌效應。
正如經濟學人提出，事件最大的連鎖風險效應不在恆大本身，而是根源於習近平提出的重塑經濟模式，所帶來的不明朗，更對外資投資中國市場、帶來根本性改變。景順一項新調查顯示，12%的投資機構預計，將減少中國在投資組合中的權重，這一比例是2019年上一次調查時的三倍。
——RFA-顏寶剛（前香港有線電視助理總監兼財經資訊台台長）
