在剛剛過去的二季度，人民幣對美元貶值明顯，0.88%的貶值幅度創下了自1994年以來最大值。這基本宣告人民幣對美元的趨勢只有「升值」兩個字的時代結束。
7月20日，人民幣對美元中間價報6.3112,與上一交易日相比上升14個基點，連續第五日上升。但一位市場交易員反映：「市場對人民幣升值預期仍然減弱，是央行仍通過維持較高中間價的方式抑制人民幣貶值預期。最近外匯儲備的下降和央行在操作層面上賣美元、買人民幣不無關係。」
在人民幣貶值預期下，資本流出的現象不排除未來會有加大的可能。宏源證券固定收益總部首席分析師範為在最新的一份研究材料《後危機時代的2012：匯率波動視角下的資產配置》中提醒投資者：「未來匯率波動對國內資產價格的影響將會更加顯着，應更重視人民幣匯率的波動風險。」
這個危險時刻，或許是2013年。
「逃走」的資本
上次見到劉雲是在2009年底，那時他剛回到中國，手裏有一些錢，在加拿大呆了6年的他準備回國發展。
一時之間找不到好的項目，劉雲曾在東直門附近買了8套房子，都在50~55平方米左右的一居室，商住兩用、便於出租，價格都在120萬左右。
這是2009年12月到2010年2月之間的事情。
在北京「晃蕩」了將近一年左右，到2011年年初的時候，劉雲沒有找到太好的投資機會，又回到了加拿大，房子就這樣一直出租着。
「其實房子的收益率是不錯的，每套房子每月的出租價格在4500元上下浮動，我在美國的房子同樣大小租不到這個價格，還要交地稅。而且國內的房子還在升值。」劉雲說，「但是我還是選擇先賣掉一些。」
今年6月初，劉雲就讓國內的房屋中介掛出了自己賣房信息。「第一是國內的房價又漲起來了；其次，我感覺將資產放在國內很不安全。先賣掉一半吧，剩下的看看再說，我最後在國內留一套房子就行了。」劉雲說：「我認識的國內有不少人在往外轉移資產，都感覺人民幣資產不是很安全，預期很不好。」
不看好人民幣的人越來越多，在金融機構工作的人感受頗為明顯。
北京安貞橋附近一家建設銀行的櫃枱員工反映：「目前美元很緊張，這兩天日換2000美元以上都需要預約了。」
「我們去年在香港推的一款人民幣計價的保險產品，很好賣，但今年效益並不好。」一家保險公司產品經理說，「一些外資銀行的人反映，現在美元的理財產品很熱賣。」
5、6月份高企的順差和上半年中國對外直接投資的大幅增長表明「拋棄人民幣，美元備受追捧」的現象在企業層面反映得更為明顯。
「經常項目下的貿易、收益和經常轉移都可能是熱錢流出的典型做法，海外併購正在炙手可熱。」一位不願透露姓名的人士說，「尤其一些央企下屬的二三級企業，海外併購的特別多。」
較為典型的做法是：中、外方合作，以高報外方實物投資價值或中方替外方墊付投資資金的方式，通過設立合資企業向境外轉移境內資產或權益。同時，由於一些社會中介機構為外商投資企業虛假驗資，產生外商直接投資高報。這些虛增投資最終都會以利潤匯回或清盤形式要求換匯匯出，從而形成迂迴的資本外流。
商務部日前發佈的數據顯示：2012年1~6月份，中國境內投資者共對全球116個國家和地區的2163家境外企業進行了直接投資，累計實現非金融類直接投資(下同)354.2億美元，同比增長48.2%。其中，通過併購方式實現的直接投資118億美元，佔中國同期投資總額的33.3%。
另外，通過QDII渠道投資海外資本市場，是資金流入海外市場的合法渠道。然而，通過購買具有QDII資格的金融機構未使用的投資額度，熱錢也可通過該渠道流出中國。
最後一種在資本項下，資金流出的方式是通過銀行的渠道將資金轉移。所謂的銀行渠道即利用跨境銀行的一些特殊服務過境。比如「內保外貸」或者「內存外貸」。
央行最新的數據印證了種種資本流出的跡象。
2012年一季度末中國外匯儲備為3.305萬億美元，第二季度末中國的外匯儲備為3.24萬億美元，整個二季度外儲減少了650億美元。但是第二季度三個月均是貿易順差：4月份184億美元，5月份186億美元，6月份317億美元，合計順差687億美元。
「再加上今年二季度近300億美元的外商直接投資流入，這是否已經說明熱錢資金繼續外流？規模在1000億美元以上。」范為推算。
貶值風險
國內資本的「外逃」，顯示出人民幣匯率貶值風險在加大。
范為在上述研究中提醒投資者：「這將使得未來國內的資產配置不得不更多地考慮內外部資金的流動，以及匯率的波動。」
范為認為根據貨幣區總財富理論、購買力平價、匯兌心理學、匯率目標區理論，均表明人民幣已經不再被低估。
以往西方讓中國人民幣升值的兩大理由：一是中國常年保持高貿易順差；一是中國低廉勞動力所帶來的產品不正當競爭。實際上這兩點的根源在於國家過去的「出口導向政策」以及過去「中國人真的不值錢」。但這兩點目前都有所變化，因此實際上人民幣升值的基礎的確是沒有了。
「我們大膽判斷人民幣單邊升值的歷史已成過去。」范為說。
光大證券的一份報告雖然不認同這種均衡是中長期狀態，但也認為人民幣對美元匯率已經達到短期均衡水平，其原因是：「首先，遠期匯率市場人民幣對美元貶值預期明顯；其次，現匯市場上有明顯的人民幣拋售壓力；第三，人民銀行目前正在賣出外匯以支撐人民幣匯率。」「當前，人民幣對美元貶值主要是受到兩國經濟前景以及貨幣政策走向等因素影響。」FX168財經集團高級金融分析師魏軍說。
由於歐債危機引起的外部需求萎縮，使中國出口遭受嚴峻考驗，同時，經濟結構調整、培育新的經濟增長點和擴大內需都需要假以時日，短期內經濟增速回落已不是懸念。
貨幣政策層面，今年4月16日，中國人民銀行將人民幣與美元日交易波幅從原來的0.5%擴大至1%。這是自2010年7月重啟匯改以來，人民幣匯率制度改革的重要措施。波幅的擴大，預示着人民幣擺脫了單邊升值趨勢，開始進入雙向波動時代。而在中國經濟進入增長放緩的背景下，反映中國購買力的人民幣必然出現市場預期分化。
整個一季度，人民幣對美元匯率58個交易日中，29個交易日升值，29個交易日貶值。而剛剛過去的二季度，人民幣真的貶值了，成為自1994年以來人民幣匯率跌幅最大的一個季度。
這些因素都支持人民幣繼續貶值，但貶值空間有限。
7月19日人民幣對美元中間價報6.3126，與上一交易日(6.3140)相比繼續上升14個基點，連續第四日上升。本周人民幣在岸即期匯率以及離岸即期匯率持平，人民幣貶值預期也有所收窄。但一位市場交易員反映：「市場對人民幣升值預期仍趨弱，是央行仍通過維持較高中間價的方式抑制人民幣貶值預期。這和最近外匯儲備的下降和央行在操作層面上賣美元、買人民幣不無關係。」
「我們畢竟還有3萬多億的外匯儲備，這是我們能夠維持當前匯率穩定的最重要因素，在整個二季度，金磚四國的其他經濟體貨幣印度盧比、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾對美元的匯率均出現了較大幅度貶值。」范為說，「所以一段時間內人民幣並不會大幅貶值。」
招商銀行(總行金融市場部分析師劉東亮(微博)測算，美元對人民幣，全年來看上方6.3是個高點，突破6.3的難度非常大。而6.4則是一個重要的心理關口。
「我覺得央行也會把底線放在6.4，只要國內國際的情況不出現惡化的話，6.4是階段性低點，跌破6.4的可能性不大，但是如果歐洲情況出現了超預期惡化，或者國內數據超預期的下行，跌破6.4的可能性還是有的。」劉東亮說。
危險時刻？
但是這次人民幣的貶值，投資者或許要做好長期的思想準備。
魏軍分析，首先，從國內情況來看，中國經濟仍未觸底，中國央行進一步放鬆貨幣政策的概率極高。並且，境外資本流出也將給人民幣帶來持續的貶值壓力。其次，美聯儲年內推出第三輪量化寬鬆的概率較低，加之歐洲主權債務危機影響，美元預計將受到更多投資者追捧。因此，人民幣對美元的貶值仍將延續。
范為的預測則更為長遠些。
他認為，中國實體經濟難以保持過去的高增長，從經濟學角度來看，它會進入一個次高階段。根據「羅斯托經濟增長六階段」理論，經濟在經過高速增長階段之後，必然會進入次高。比如之前是10%的增速，未來可能是7%~8%。經濟增速慢下來之後，實體經濟對貨幣的吸引力就會相對流失掉、縮小。
其次，貿易項下的盈餘倒不是讓人擔心的，但是資本項下的放開正在加快，人民幣的國際化比大家預想的要快。
「目前，管制的約束是越來越弱，包括原來是強制結算發現沒什麼用，就乾脆停掉。未來如果資本項放開的話，內外部資金的流動會更加頻繁。」他說。
最危險的時刻，范為判斷會是中國M2上升至100萬億人民幣(目前是92萬億人民幣)之時。而這期間，人民幣的走勢將在較高的M2和充足的外儲這兩大因素決定下波動。
范為說：「從現在的情況來看，M2上升到100萬億人民幣的時刻比以前預期的會早些，大概在2013年。」
