高盛研究報告：高負債凸現中國財政改革緊迫性

  「我們認為,中共政府當前面臨的挑戰,不在於面對可能發生的流動性危機時其整體財政狀況如何,而在於中央與地方政府財政收入分配所需的財政改革、地方政府融資的選擇餘地和責任。」這是高盛日前發佈的最新《中國經濟簡評》中表述的觀點。

　　在這份報告中,高盛估算,截至2009年底,中國總負債為15.7萬億元,約佔2009年GDP的48%。其中,中央政府國債佔GDP的20%;地方政府債務大致在7.8萬億元,約佔GDP的23%;2000～2001年期間商業銀行剝離但仍體現在資產管理公司賬面上的不良貸款總額為1.6萬億元,接近 2009年GDP的5%。

　　報告認為,中共政府債務違約的總體風險有限,因此市場短期內對政府過度借款風險的擔憂存在偏差。其主要理由有:

　　首先,中共政府仍擁有龐大的重要資產儲備,包括上市公司國有股（國內和海外）、非上市國有企業以及土地和房地產等。

　　其次,政府的財政收入和儲蓄快速增長。高盛特別指出,2000年以來的大多數年份中,政府可支配收入增速已經顯著超過了GDP增速,而且一直高於政府消費增速（見圖表1）。最後,中共政府在發行外匯和人民幣債券方面都有較大空間。中國的外匯儲備高達 2.4萬億美元,因此以外幣計價的政府債務（據國際貨幣基金組織數據,占 GDP比例不到 1%）安全無虞。此外,較高的居民和企業儲蓄也確保了中共政府債券的需求旺盛,尤其是在資本賬戶仍受到控制的情況下。

　　報告中,高盛還指出,近期地方政府借款的快速增長已經凸顯出地方政府在下列幾方面進行財政改革的緊迫性:

　　——地方政府融資渠道需要增加,以適應不同的投資需求。為了解決現金流緊張的地方基建投資項目的融資需求,中央政府可以考慮讓地方政府、尤其是在稅收財政收入穩健的沿海地區發行政府債券。同時,未來現金流具有可替代性的基建項目可繼續外包給城投企業,但透明度需提高。

　　——為確保負責、有效的貸款,中央政府應加大對所有形式政府借款的風險控制,例如通過限制借款總額在地方政府經常性財政收入中的佔比以及禁止直接從地方國有企業借款等。

　　——廣義上來講,中央政府和地方政府之間的政府收入分配模式仍存在調整和改善的空間。在現有體制下,地方政府僅收到總體稅收收入中的一小部分,並且不得不依賴於中央政府財政轉移支付和預算外收入為其地方醫療系統、教育、社保和環境等方面的支出尋找資金來源。因此,地方政府在增加投資項目以推動地方經濟（它們的稅收來源）並維持其土地出讓金收入方面有很高的積極性。如何重新定義地方政府的公共服務角色並發展跨省財政轉移支付體制的問題需要在下一輪財政改革中得到解決,「我們希望這一天的到來並不會太遙遠。」