流動性開始退燒
經濟觀察報
孫健芳 程志雲 張勇 周亞玲
一些重點城市的二手房成交量在萎縮，房價在漲，但已少人接盤；股票價格不再瘋狂上漲了，股指的回調似乎還沒有結束，股民賬戶里的資產在持續縮水。被泡沫鼓動的資產價格出現了滯漲甚至回落……
泛濫的流動性正在消褪嗎？在過去兩年中，中國不間斷地輪番上調存款準備金率、加息、大規模發行央票，而在大洋彼岸，次級債危機陰影仍未散去，一隻以做空中國A股來獲利的ETF也在美國證券交易所登場。
這一切或許正在悄悄改變着資產市場的蓄水池。雖然到現在，那場針對流動性泛濫的持久戰也仍未結束。
調控中，流動性在退燒
各種跡象都表明，流動性高燒開始慢慢消褪。
房價還在漲，但是資金已經不再追捧。在深圳，二手樓盤成交量從今年5月開始就在萎縮，目前的成交量與上半年相比減少了50%左右。一個門店一個月就成交一兩單。英聯不動產顧問事業部總監陸意容說，資金觀望和撤離都有可能，但沒法判斷到底有多少。
深圳同威資產管理公司董事總經理李馳說：深圳的房地產價格開始跌落，可能幾年之內不會達到現在的高點。
股市和基金市場的賺錢效應也在逆轉。10月份，一些股民虧損加大，部分投資者虧損過半。基金也一改以往持續盈利的作風，出現輕度虧損。不少基金公司反映，基金贖回開始出現並在放大。
直接入市的資金在減少。11月7日，滬深兩市投資者新增開戶總數為205755戶，一個多月前，每天新增戶數還有三四十萬戶。
10月26日，長盛旗下基金同德開始限量發售，但到了11月9日仍沒有公佈發行結束公告，而之前10天，上投摩根亞太優勢基金的首發日，額度為40億美元受到1162．6億元人民幣追捧，配售比例僅為25．8％。
基金贖回預兆着資金開始流出市場。我們旗下200億的基金開始慢慢往外滲錢，每天幾百萬也不多，但滲出情況不容樂觀。一家合資基金公司市場負責人說，業內一些較大的基金流出速度更快。
受到波及的還有債市。10月26日，農發行發行的以Shibor為基準的5年期浮動利率債券首遭流標，原因是，10月22日，中石油 受到波及的還有債市。10月26日，農發行發行的以Shibor為基準的5年期浮動利率債券首遭流標，原因是，10月22日，中石油IPO鎖定申購資金高達3.3萬億元，新股發行凍結的巨量資金造成了債券市場資金極度緊張。為彌補自身頭寸的不足，商業銀行不得不通過回購、拆借等交易方式籌集短期資金，甚至縮減債券投資應對。
部分銀行存貸比達到或超過75%的上限，中小銀行資金更為緊張。
香港市場也出現了資金不足先兆。截至9月末，中國QDII產品的獲批總額度達421.7億美元，但11月份，到香港開戶的人數明顯減少。11月初，中國證券監督管理委員會已責令數家基金公司修改等待審批的合格境內機構投資者(QDII)產品，要求這些產品降低對港股的投資比例。
資金退潮時從來不是從脖子一點點往下走，而是很有可能從脖子一下子退到腳。易方達公司的候清濯說。
流動性是個果
流動性過剩從來不是原因而是結果，候清濯說，只是因為市場有賺錢效應，資金才會進入。
今年10月份之前，樓市、股市和基金都保持高賺錢效應，樓價居高不下，今年1到3季度，70個大中城市房屋銷售價格累計平均上漲6.7%，其中三季度上漲幅度達到8.2%。
我的一個朋友，只要從股市裏面賺了錢，就會去買房子，深圳一位私募基金經理說。相應的，由於股市賺錢效應，很多投資者把房子抵押去股市里淘金。
從年初到10月底，上證指數從2700點一路上漲到了6000點，上漲幅度超過1倍；基金市場更吸引眼球，截至9月28日，股票型基金的平均收益率為133.76%。
房市、股市、基金三類市場相互交叉，並相互影響抬高彼此價格。
截至10月底，流入股市的資金超過1.3萬億元，過剩資金抬高了股票市場的估值水準，大盤成交量不斷放大，5月份，滬市日成交金額經常超過2000億元。基金規模膨脹更快，從年初的擴張到9000億爆增到9月底的33120.02億元，增長規模近4倍。
5個月之後，三個市場同時出現賺線效應減弱的現象，甚至出現賠錢效應。
很多樓盤都是有市無價，中介公司大批破產，不少房地產投資者開始回收資金；股市上，部分投資者開始虧損，一些高點介入的投資者甚至虧損過半；基金市場也不樂觀，銀河證券基金研究中心數據顯示，10月股票型、指數型、混合型基金平均淨值增長率分別為-2.19%、-0.89%、-2.03%。
賺錢─流動性泛濫，賠錢─流動性消褪的因果效應顯現。而在這樣的線索背後，是一場看不見硝煙的抑制流動性泛濫的持久戰。
在過去兩年中，中國為了抑制泛濫的流動性，幾乎使用了所有的政策工具。今年以來，央行已經5次加息。進入三季度，央行分別於8月15日、9月25日和10月25日三次上調存款準備金率各0.5個百分點。除此之外，特別國債正回購和央行票據已成為央行頻繁使用的工具。
9月27日，央行和銀監會聯合發文，要求嚴格商業用房購房貸款管理。此前，決策部門已經針對樓市出台了包括信貸、財稅和行政調控在內的一系列政策。
在股市上，流動性泛濫的七寸──基金被屢屢遏制。
10月底之前，平均每月新發基金超過5隻基金。而在10月份，除了QDII和封轉開的長盛同德主題增長基金外，並無新基金髮行。
新基金不被批准已經很長時間，據說就是為了防止新基金髮行，資金不斷入市推高股市估值。深圳一家合資基金市場負責人說，即使是封閉式基金轉型也被推遲，我們的產品在去年12月份就上報了，但排在我們前面的還沒有被批准。
老基金持續營銷也被設限。11月4日，證監會下發通知，對於新基金募集、基金封轉開、拆分以及其他限量集中銷售活動，設定六個月的封閉期。
入市資金不僅僅從源頭上被控制，機構們的建倉行為也被時刻監控。新基金建倉速度快一點，證監會就給我們打電話。深圳一家基金公司市場人士說。
監管層還通過增加股票供給抑制流動性高燒。安永日前披露的季度性全球IPO報告顯示，2007年第三季度，中國內地和香港的公司通過首次公開募股實現的籌資額達140億美元，較去年同期的60億美元翻了一番，而未來高供給的趨勢還會持續。
預期正在改變
流動性消褪的另一個關鍵原因是，投資預期正在發生改變。
雖然9月份CPI指數下跌，但部分基金經理預測10月CPI指數肯定會高，因為豬肉等農產品批發價格已經開始上漲，而且，經濟運作趨勢也不樂觀，一些地方農民開始惜售糧食，通貨膨脹不可避免。而摩根大通董事總經理龔方雄估計，六個月內央行會出現多次不對稱加息。
公司業績增長的變化趨勢也是影響股票估值水平的關鍵因素。
前幾天，各種分析人士還為高盈利、高估值中國股市歡呼雀躍，而現在，不少市場觀察員站出來說，皇帝其實沒穿新衣，上半年國內上市公司全部盈利，這種現象本身都不正常的。
市場開始質疑是否上市公司能夠達到投資人的期望，或者是投資人的期望不切實際。天治核心成長基金經理助理宣偉說，第三季度除了銀行、保險、地產等行業三季度繼續保持穩定的淨利潤環比上升外，大部分行業如鋼鐵、機械、有色等大行業利潤均出現環比下降，行業增長的拐點可能已經出現！
如果考慮外部因素，情形更不樂觀。
銀華基金在報告中提出，如果次級債危機進一步擴散引發美國經濟的衰退，必然影響到其他國家，進而導致全球經濟增長速度放緩，中國經濟走勢也將因此而發生大的變化，增速可能在未來幾年中持續回落。這將對A股市場產生一定的不利影響。其實，除了美國經濟，周邊市場，包括歐洲、日本等國家經濟都會對國內股市產生影響。
調整預期在基金經理、研究員、市場人士的自我暗示中不斷強化。投資者參與市場意願明顯在減弱，因為股市成交量出現明顯萎縮，11月5日、6日和7日，滬市成交金額分別為1571億元、851億元和777億元，若扣除中石油成交700億元、140億元、86億元之後，滬市市場日成交金額僅有871億元、711億元和691億元。
惜售和觀望共存，不論是買還是賣都十分謹慎，上海萬國測評研究所分析師說。
機構們已不屑去討論市場是否會調整，熱點轉移到市場會調整多大幅度。很多機構說，市場可能調整到5000點，但另外一些市場人士不這麼看，5000點瞬間就到，可能會跌到4000點。
防禦性戰略
在流動性消褪期間，資金會流向哪裏？
部分的流行性會化成泡沫，CherryChen買了一支題材股，10月底，反映在帳面上的虧損已經達到33%。11月9日，她賣出一些虧損股票，形成的實際虧損為8%。未來，如果市場繼續走低，更多的投資者賬面資產會縮水。
部分流動性則會從樓市和股市中退出，回歸儲蓄或者其他實業，上海工作的仝小姐打算購入一套二手房，已經交付了2萬元訂金，現在如果樓市繼續下跌，我打算不要定金了也不買房子。
一位專門投機房地產的房蟲尹先生表示，最近生意不好做，把錢放在手裏比較踏實。尹先生陸續把手裏的房子以每平米折價500元左右出手變現了。回來的資金就放到銀行里，不會做投資，等風頭過了再說。
很多基金公司擔心，如果市場繼續大跌，贖回速度就會加快；一些私募表示，已經不買賣二級市場股票，開始進行PE或VC投資。
在流動性退潮中，防禦性戰略佔了上風。
一位業內專家說，這一輪宏觀政策關鍵的問題是影響了投資者的預期。投資者認為資金在各個市場中都不是安全的。各個市場都充斥着利空消息。目前無論是樓市、股市還是債市，交易量都並不活躍。投資者處於觀望的狀態。
在債市，市場上7天以內的資金成交量很低，價格也很低。隔夜回購利率為 1.9，21天的利率則高達6.6%。一位銀行交易員說，由於第三方存管等原因，資金普遍向四大行集中，因此各行在藍籌回歸或者新股發行的時候通常都會非常小心，備付很多現金，不敢拿出去用。
股市中的機構投資者也開始佈局防禦性戰略。
在股市山腰撤退是身為私募的深圳同威資產管理公司的做法，其公司董事總經理李馳說，可能我撤退的時股市還沒有見頂，但我永遠無法看清哪裏是山腰，哪裏是山頂。
公募基金選擇了持低倉位，留出大量資金申購新股。華夏基金的一位基金經理說：我的這隻基金在最近一段時間基本上是以減持為主，短時間內我們不會加倉。而在中國石油申購期間，滬深兩市137家公募基金動用了2371.94億元申購中國石油。
至於一般投資者，滙豐晉信投資總經理李選進的建議是，可以把資金分佈在不同種類的基金上，也能起到平衡風險的作用。
