豬周期曙光漸現，國內頭部豬企之一的正邦科技，卻深陷債務危機。
從去年至今，正邦科技15個月內已虧損212億元，14年盈利「清零」；今年一季度，公司資產負債率達到97.03%，淨資產僅6.53億元，貨幣資金30億元。它還能等到黎明嗎？
豬周期曙光漸現之時，一位「養豬大戶」卻栽在了黎明之前。
6月8日晚間，頭部豬企正邦科技自曝因流動資金緊張導致5.42億元商票逾期，引發了行業熱議。6月9日-10日兩天，正邦科技股價跌去11.18%，探底近三年來最低股價。
截至6月10日收盤，公司股價報5.48元/股，市值172億元，相較於2020年巔峰時期的800億元市值，已蒸發80%。
2021年，正邦科技全年虧損188億元，在頭部豬企中虧損額居於首位；而公司自2007年上市以來淨利潤合計才99億元，這意味着，其14年盈利在去年「一朝清零」。
此外，正邦科技截至2022年一季度末還面臨近200億元有息負債。有投資者乾脆在投資平台建議，為避免重蹈雛鷹農牧的覆轍，
「正邦科技應該提早進入債務重組，保住產能，否則豬』起飛』的時候沒錢買飼料」。
2019年10月，昔日的「養豬第一股」雛鷹農牧就曾因資金鍊斷裂餓死數百萬生豬，等不及接下來延續兩年的養豬「造富盛世」，無奈破產退市。而投資者們對正邦科技的擔憂，也從中可見一斑。
針對商票逾期及公司經營情況，《財經天下》周刊多次聯繫正邦科技，但截至發稿前仍未得到公司回復。
近期內，豬價已呈現觸底回調的曙光，2022年6月第一周，全國生豬價格達8.2元/斤，較3月底連續保持11周增長，合計已攀升40%有餘。
但現在，正邦科技卻陷入巨額虧損、債務壓頂的泥潭。
根據2020年胡潤百富榜，正邦科技的創始人林印孫以320億元財富成為江西首富。2022年，林印孫身家縮水至245億元。
一 債務危機困住正邦科技
5.42億元的商票逾期未兌付，難倒了市值百億元的正邦科技。對此，正邦科技對外給出的解釋是「流動資金緊張」 。
而實際上，正邦科技的資金狀況早已受到了業界的關注。
根據公司財報，在2021年，正邦科技實現營業收入477億元，較2020年僅小幅下滑；但同期淨利潤虧損188億元，同比下滑428%。
正邦科技將虧損的原因歸結為豬價大幅下滑。
2021年，在經歷過因非洲豬瘟而引發的全球豬肉供應萎縮，豬價連續瘋漲19個月後，我國生豬及能繁母豬存欄量逐步恢復到正常水平，企業生豬銷售價格亦大幅回落。
受豬價波動影響，2021年生豬養殖企業利潤幾乎全軍覆沒。
同屬於頭部梯隊的溫氏股份、新希望同期分別虧損134億元和96億元，僅牧原股份錄得69億元淨盈利。
2021年內，正邦科技銷售生豬1492.67萬頭，依然高居中國第二大養豬企業。但隨着單頭生豬銷售均價從16.35元/斤同比下滑至8.3元/斤，毛利率也從2020年的27.4%下滑至-45.88%，由盈轉虧。
雖然生豬銷量同比提升56%，但「賣得越多、虧得越多」，最終導致巨額虧損。
投資者們對公司的解釋並不認可。
「為什麼同樣是行業困難期，正邦科技的虧損金額卻遠超其他同行公司？」不少股民紛紛在投資平台上質疑。
更讓投資者們不安的是，根據財報，2021年正邦科技資產負債率高達93%，較2020年大幅增長34%，而其他豬企如牧原股份、溫氏股份、新希望等同期的資產負債率雖較上一年也有所增長，但均保持在65%以內。
今年一季度，正邦科技資產負債率繼續增長至97.03%，同期公司有息負債198.5億元，其中短債超過160億元。而公司手上的貨幣資金，僅剩30億元。前述負債到期後，公司將面臨巨大的資金壓力。
「2021年確是生豬養殖行業的『寒冬期』。」一位業內人士向《財經天下》周刊表示，「但牧原股份日常都會維持100億元左右的資金儲備，滿足日常生產經營需求。」而對比之下，正邦科技的財務狀況就顯得「捉襟見肘」了。
這也引來了深交所高度關注。2022年5月24日深交所下發問詢函，要求正邦科技就公司經營情況，以及是否存在流動性風險等問題，於5月31日前作出回復。
不過之後，正邦科技以問詢函中所涉事項多、工作量大等原因，將回復時間推遲到2022年6月15日前。
公司面臨重重壓力，市場上關於正邦科技的各種傳聞也甚囂塵上。
今年年初，市場上曾傳出「公司藉助員工名義辦理養殖貸」的消息，隨後又傳出公司破產的消息，後來均被正邦科技闢謠。
曾在正邦科技投資發展部任職的吳庸向《財經天下》周刊透露，「部分還在職同事前兩天還在抱怨說，今年1月份的工資，上個月才拿到手。」
吳庸說，自己已在2021年6月離開正邦科技，但在那時，公司已準備裁員「過冬」。
「當時公司已開始啟動大面積裁員，從一線員工開始裁。我們說是離職，其實也是『被迫』的。」
據吳庸透露，其所在的百餘人團隊幾乎被「一鍋端」。
2021年，正邦科技全年總計員工數減少30234人，裁員比例58%，遍及生產、銷售、技術、財務和行政崗位，其中生產人員波及最甚，人員總數從2020年的35889人減少至2021年的11925人，裁員比例高達67%。
正邦科技還曾試圖通過「殺母豬」自救。
2021年，公司主動淘汰了約220萬頭低效母豬。為主動「減損」，正邦科技還在今年4月開始提前出欄生豬，以緩解資金壓力。
據正邦科技生豬銷售簡報，2022年5月公司生豬出欄均重僅86.58公斤，較去年同期140.52公斤/頭的生豬出欄均重足足降低了54公斤。
節流之外，正邦科技還積極奔走在「找錢」的路上。2022年3月，正邦科技欲向大北農出售西南8家飼料公司，回籠20億-25億元資金。
但由於大北農同期資產收購事項頻繁，受深交所問詢，目前該收購項目還在推進中，正邦科技暫時僅收到5億元交易款。
江西省政府也對正邦科技施以援手。
今年1月，公司控股股東正邦集團與江西鐵路航空投資集團簽訂合作不低於100億元的合作；在3月，正邦集團還和江西省金融控股集團簽署了合作規模不低於50億元的《金融支持戰略合作協議》。
但在今年一季度末，正邦科技的公司淨資產僅6.53億元，一季度的淨虧損仍然高達24.33億元。15個月之內，正邦科技的虧損額已合計達到212億元。
[page]二 正邦科技「逆市擴張」玩砸了
豬周期也就是豬的供需周期，一般情況下每過3-5年就會歷經一輪，分為漲、平、跌三個階段。
中國生豬養殖行業雖是萬億級別市場，但行業極度分散，以農民散養為主。小型養殖戶組織化程度低，抵禦市場風險的能力弱。
市場行情好時農民積極性提高使得供給增加，隨後肉價在需求得到充分滿足後不斷下跌，農民因價格疲軟養豬積極性下降造成供給短缺，最終肉價又重新恢復上漲，如此周而復始也就形成了所謂的「豬周期」。
由於豬本身也存在養殖周期，從正常普通豬出生到出欄大概半年左右，因此養殖戶需要有敏銳的市場嗅覺，能提前判斷新一輪豬周期開始的時間，於上一輪下行期便宜購入仔豬，待出欄時再高價出售。
而對於上市企業而言，其能夠調動資金的能力遠大於個別養殖戶，這便成了企業的一場「豪賭」，不斷在下行周期積極擴產，渴望着新一輪「豬周期」到來時既能憑規模夯實頭部地位，又能大賺特賺，可謂名利雙收。
2018年，受非洲豬瘟影響，中國能繁母豬存欄量至2019年9月份同比下降近40%，超過歷史最大降幅的一倍。
極大供需失衡下，牧原股份、溫氏股份、正邦科技、新希望等生豬養殖企業紛紛開始「跑馬圈地」，擴充種豬規模靜待新一輪豬周期，賺個盆滿缽滿。
有數據顯示，僅2020年上半年，25家生豬養殖企業發佈投資建廠信息，涉及投資金額高達1659億元。
而在其內部員工看來，正邦科技也正是栽在了其之前「躍進式」舉債擴張之下。
「公司近年來力爭行業第一，開啟野蠻式擴張，許多舉措甚至有違現實考慮。最終因為形勢誤判，導致公司深陷債務危機。」吳庸向《財經天下》周刊表示。
2019年正邦科技率先啟動「萬頭引種」計劃，通過引進法系、加系、美系等全球多個種豬品系實現快速擴張。
為了給生豬產能的持續擴張打好基礎，公司開始由「公司+農戶」的輕資產運營模式，逐步轉向「自繁自養」的一體化重資產模式。
生豬養殖頭部企業中，溫氏股份是「公司+農戶」養殖模式的開創者，即公司只提供仔豬、飼料、技術等服務，與當地農戶合作，由農戶解決場地、人力、管理等問題，待合作農戶代養至生豬出欄時，公司再按協議價格收回。牧原股份則是「自育自繁自養」模式的典型代表。
正邦科技轉向的「自繁自養」模式，主要通過自建或租用農戶豬場，自行聘用專業人士養殖的方式實現。
相較於之前的輕資產模式，這種方式更易於公司進行集中化管理，從而降低生產運營成本，提升養殖效率，但擴張壓力也就更大了。
吳庸所在的團隊過去就是主要為公司尋找合適的生豬養殖土地，溝通並談定租賃意向。
據吳庸介紹，「當時公司的擴張政策很激進」，其所在的南方某省投資發展團隊總計百餘人，平均十二、三人分管一個市，「公司要求平均每個人一個月要談下來1-2塊地」。
公司對土地規模同樣有要求，據吳庸介紹，「至少要在300畝以上，可供建設生豬養殖欄位4.2萬個，按照半年的養殖周期計算，每年出欄量在8.4萬頭左右。除年租金外，再加上推地和建築施工等，一個年出欄量8.4萬頭的豬場大約花費6300萬元左右。」
為了應對巨大的投資需求，2019年-2021年初，正邦科技共計發佈五次募資擴產，其中分別為兩次定增、兩次短期融資券和一次可轉債，合計金額106億元。
手握資金後，「公司在拿地上會流程上非常迅速，基本一周之內就能定下來。」吳庸說，據其所知，業內部分公司的生豬養殖業務，光花在土地租賃上的時間就需要一個月，但是正邦科技的「租賃合同都是法務早就擬好的，基本不允許出租戶修改」。
2020年正邦科技還鑑於「對當下行業判斷的必要之舉」，全面推出「四搶」戰略，即搶母豬、搶仔豬、搶養殖指標、搶人才；並在2019年公司生豬出欄量不足600萬頭的規模下，喊出「2020年實現900萬-1100萬頭生豬出欄量」的口號。
「舉債擴張」確實讓正邦科技嘗到了短暫的甜頭。
2020年正邦科技「彎道超車」，生豬出欄量達到955.97萬頭，產能擴張65%，一舉超越溫氏股份，成為國內第二大養豬企業，風光無限。
正邦科技股價也是一路攀升，2020年8月7日公司股價摸高至25.98元，市值高峰期達到817億元。
眼前的風光也刺激正邦科技繼續「重金跟投」。
2020年9月份全國生豬價格已經有所回落，正邦科技仍然選擇了「逆市加倉」。
2020年下半年，正邦集團還曾提出要在內江投資100億元建設生豬養殖及配套項目。
但從2021年以來，生豬價格持續低迷。從2020年跨到2021年，全國仔豬（剛出生及一直長到30公斤左右的豬都稱為仔豬，企業購入後經六個月養殖即可出欄）的價格經歷「大起大伏」，「從最高峰時期2300元一頭，到最低谷時100元能買到三頭」，吳庸說，「公司由於對形勢的判斷失誤，多次高位入場，最終導致巨額虧損。」
2021年豬周期行至低谷，在各頭部生豬養殖企業紛紛止損之際，正邦科技產能繼續保持高增長，生豬銷售量達到1492.67萬頭，虧損幾乎無可避免。
而此前公司大舉擴張帶來的問題也逐步顯現出來。
據吳庸回憶，2020年至2021年6月份之間，因環保、政府審批等多重因素，他所在的團隊簽訂土地租賃合同近百份，「但最終建起來的沒有幾個，大部分也都因為資金問題終止了」；
甚至據他了解，有些土地，「簽訂租賃合同後，推土機進場砍了地里的樹，公司卻因為資金問題不得不終止租賃，對方正通過訴訟尋求違約賠償。」
三 黎明將至，正邦科技還有機會嗎？
2021年，除了牧原股份外，另外三家頭部生豬養殖企業均錄得不同程度虧損。在前述業內人士看來，豬企們的業績危機想要緩和，「關鍵還在於豬價何時回溫」。
有部分人士認為，近期市場動向似乎正釋放出黎明的信號。據發改委數據，自3月23日當周開始，豬價已經連續11周上漲。截至6月第一周，全國生豬價格已達8.2元/斤，增長40%有餘。
按此價格及成本推算，未來生豬養殖頭均盈利123.78元，養殖場（戶）抗價情緒濃厚，短期內豬價或繼續高位調整。
近日，各大生豬養殖上市企業陸續公佈2022年5月生豬銷售簡報，牧原股份、溫氏股份、正邦科技及新希望5月份合計出欄生豬396萬頭，其中僅正邦科技生豬出欄量錄得同比下滑55%，其餘三家同期出欄量均有所增長。
同期，四家頭部生豬養殖企業生豬銷售價格雖均略有增長，但仍未能實現盈利。若按照今年5月正邦科技在投資者互動平台回復公司一季度養殖完全成本（包含生豬養殖、銷售過程中發生與承擔的所有費用）為20元/公斤計算，公司每賣一頭豬虧損5.33元/公斤。而同期牧原股份單頭生豬售賣每公斤虧損不足1元。
「如何提高企業抗豬周期風險能力，關鍵就在於成本控制。」前述業內人士表示，「這也是各豬企的核心競爭力。」
今年4月時，牧原股份表示，公司養殖完全成本已略低於16元/公斤。溫氏股份和新希望今年一季度的養殖完全成本則分別為18元/公斤和18.7元/公斤，其中溫氏股份更是提出力爭在今年底，將養殖完全成本能控制在16元/公斤左右。相比之下，正邦科技的20元/公斤養殖完全成本距離其他頭部生豬養殖企業差距不小。
豬價的持續回溫為不少生豬養殖企業帶來信心。
前不久，新希望明確作出了盈利規劃，「今年下半年會好於上半年」，基於公司年底養殖完全成本控制在16元/公斤，且明年沒有過多考慮周期上行的基礎上，「新希望預計每頭豬會有150元以上的基礎利潤，對於1850萬頭出欄的規模大概會有27億元盈利。」
牧原股份也在今年6月底投資者網上集體接待日活動中表示，公司經營性現金流穩健，公司將在2021年4026.3萬頭生豬出欄量基礎上，預計新增1000-1600萬頭左右。同時公司2022年全年屠宰目標1000萬頭以上。
相比之下，正邦科技卻因資金問題被困於豬周期的黎明之前。
今年5月，有投資者在互動平台上對公司能繁母豬存欄量提出疑問稱，正邦科技曾表示公司截至一季度末存欄能繁母豬僅剩38萬頭，「即便公司真的能熬到黎明，又要如何憑藉這區區數十萬頭母豬『翻身』呢？」
（註：應受訪者要求，文中吳庸為化名）