今年以來僅三個交易日，離岸美元兌人民幣匯率就升值2.35%，已經超過二年期人民幣定期存款的利息。去年8月10日到今天，美元兌人民幣的在岸匯率升值5.6%，而同期上證指數則下跌10%。人民幣貶值趨勢已經非常明顯。人民幣為什麼會貶值？
想要搞明白為什麼人民幣會貶值，就要先搞清楚過去這十幾年人民幣為什麼持續升值。過去這些年，中國經濟快速發展，到處都是投資的機會，海外資金大量流入，推升人民幣匯率。另一方面，中國成為了世界工廠，出口快速增長，順差越來越多，也推升了人民幣匯率。而從2009年開始，一個不為人知的重要因素則支撐了人民幣匯率的上漲，目前也是這個因素決定了人民幣匯率貶值是一個極為確定的事件。
幾年前，我在讀某造船企業的年報時發現了明顯的異常。這個公司的理財投資佔了60%以上的利潤，已經超過了造船主業。資產負債表上價值高達百億人民幣的大量境內理財信託投資靠的是大量境外美元貸款支撐。企業在國內抵押一部分人民幣，獲得全額的美元信用證，相當於獲得了金融槓桿。企業的海外子公司憑藉母公司在國內銀行開出的美元信用證擔保，從海外銀行獲得短期美元貿易貸款。然後海外子公司把獲得的美元資金以各種方式匯入國內，提供給母公司在國內投資獲利。
半年期美元貿易貸款利息大約3%，而如果匯入國內，投資於理財信託產品，則有10%的回報，再加上人民幣兌美元的升值，再乘以槓桿，企業的收益是（7%+人民幣升值）x槓桿率。即使是保守的兩倍槓桿，由於人民幣在2010年到2013年每年升值1.4-5.0%左右，這個公司的回報率至少在20%以上。這樣的回報率，在實業越來越艱難的時候非常可觀。難怪這個公司的老總認為這是一個低風險，高回報的新業務，大力拓展。這些做實業的企業家，不懂金融，更不懂金融的風險，卻首先嘗到了金融槓桿套利的甜頭。一旦嘗到了血的味道，實業領域辛辛苦苦打拼掙錢的一點兒利潤早就看不上眼了。
這還只是一個企業而已。我查了查國際清算銀行的統計，這種套利的資金竟然高達一萬多億美元。更為危險的是，這一萬多億套利資金，有高達70%是一年以內的短期貸款，必須不斷的滾動續借。
一萬多億美元不是小數目，大約佔外儲的三分之一。也就是說外儲里約有三分之一是套利熱錢，一有風吹草動，不得不走。現在實體經濟回報越來越低，外資不再大量流入，僅僅靠順差已經無法抵消資本外流的壓力，人民幣匯率開始貶值。這一萬多億美元的套利資金面臨着滅頂之災。首先，由於美聯儲升息，海外美元貸款利息上漲。其次，國內投資理財的回報率越來越低。最關鍵的是人民幣貶值讓套利空間反轉，變為加槓桿虧損。這樣一來套利的大趨勢已經反轉，套利者必須逃離。這種情形在不久前的A股也上演過。投機者大肆用融資配資高槓桿，推高股市，獲得幾倍的高回報，卻在股市下跌中集體踩踏出逃。
如果趨勢反轉能緩慢有序進行，投機套利資金逐漸退出，人民幣貶值的壓力也許還小些。但是，金融市場的規律就是一窩蜂。在《金融鍊金術》一書中，索羅斯寫到「而更重要的則是，當一個趨勢的改變被大家識別出來，投機交易的量有可能經歷大規模，甚至是災難性的增加。當一個趨勢持續起來時，投機流動是逐漸增加的。但反向的變化不僅涉及目前的流動，還涉及到積累起來的存量投機資本。趨勢持續的時間越長，積累的存量越大。當然，也有一些緩和的情況。一個就是市場參與者可能只是逐漸認識到趨勢的改變。另一個就是當局肯定會意識到危險從而採取行動來避免崩潰。」目前看，套利者早已經認識到了趨勢的改變，而央行在做了各種努力之後已經沒有意願，也沒有能力，在目前的匯率水平保持人民幣匯率的穩定。
什麼是真正確定性的機會？當市場參與者身不由己，不得不做的時候，就是真正確定性的機會。索羅斯說的反身性就是這種情況。泡沫中，參與者身不由己，不參與就會損失賺大錢的機會，你不參與別人也會參與。泡沫破裂，你不跑，別人會跑，不跑你就會被踩踏致死。目前的人民幣匯率，你不換，別人會換，想想後面還有一萬多億美元的套利資金需要換匯，現在的價格真的很優惠了。這些套利資金，面臨着滅頂之災，必須換美元，屬於「亡命之錢」。而海外銀行不是慈善家，總會在下雨時收回雨傘，收回美元貸款。這樣一來，未來幾年人民幣貶值的趨勢就很明顯了。
人民幣為什麼會貶值？除了經濟因素，最重要的是高達一萬多億美元套利資金的反轉。投機者在前幾年享受了盛宴，加槓桿輕鬆獲得了高額的收益，推高了人民幣匯率。如今，投機者倉皇而逃，讓人民幣貶值，卻讓全體持有人民幣資產的人買單。