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價格傳導探討:白酒、豬肉與挖掘機

3月9日,國家統計局公布了2月份PPI和CPI數據,PPI高達7.8%,而CPI只有0.8%。從表象來看,製造業上游與中游的價格傳導較為順暢,但往下游的傳導卻明顯受阻。這也基本印證了本人自舊年7月以來一直堅持的觀點:通脹已成為奢望。近期,茅台等高端白酒價格飆漲,而豬肉價格下跌,這係歷史上極為少見的現象。為此,本文通過比較高端白酒、豬肉和挖掘機三者銷量與價格的變化,分析上中下游之間價格傳導情況以及對經濟的影響。

茅台漲價與豬肉跌價背後的邏輯

2016年,53度飛天茅台的零售均價為1000元左右,目前,酒仙網上飛天茅台的價格為1239元,短短几個月價格上漲24%。與此同時,國家統計局公布的2月份豬肉價格卻比舊年同期下跌0.9%。在通脹預期較高的時期,食品大類中不同細項價格上漲幅度不一很正常,但豬肉價格不漲反跌,卻幾多有點異常,如果再觀察CPI分項中的食品和非食品,可以發現2月份食品價格居然下跌4.3%。

CPI中食品與非食品的分類指數波動

資料來源:國家統計局,中泰研究所盛旭供圖

或許,過年比舊年提前、暖冬現象等可以用來解釋2月份食品價格的大幅回落,但非食品價格比舊年同期上漲了2.2%,也不算大。至少到目前為止,還未看出通脹加劇的跡象。同理,2月份PPI中生活資料的價格只上漲了0.8%,講明上游和中游價格大幅上漲的效應並沒有傳導至下游。

那麼,如何解釋茅台、五糧液等高端白酒價格的飆漲呢?我們知道,價格由供需關係決定。從供給角度看,茅台、五糧液的廠家一直在擴大產能,故從供給端無法解釋價格上漲的原因;從需求角度看,嚴格控制公款消費的八項規定係2012年底出台的(估計此前茅台的公款消費佔其總銷量的40%),故飛天茅台的價格在2012年創下2200元一瓶的歷史新高後,自2013年開始走低,分別跌至1519元(2013年)、980元(2014年)元和920元(2015年)。

雖然在2016年之前,茅台的價格在不斷回落,但其作為高端白酒的品牌效應卻在民間得到了強化:2013年嚴控三公消費的背景下其銷量估計減少,但2014-16年銷量增幅逐年擴大(2015年之後估計在20%以上),尤其在2016年下半年之後,茅台價格再度上漲。

茅台等高端白酒價格上漲的動力主要來自需求端改善,如國內企業整體盈利狀況開始好轉,上市公司自舊年三季度起盈利增速普遍回升;尤其係舊年房地產市場的火爆,居民住房銷售額增速大幅回升並創下歷史新高,誕生了一大批因房地產投資得益的暴富群體。

與暴富群體形成鮮明反差的係,這些年來城鎮居民的整體收入增速始終低於GDP增速,更低於企業盈利增速,2016年以來尤為明顯,這可否解釋茅台價格上漲而豬肉價格走弱的原因呢?

從歷史上看,豬肉價格的上漲與茅台價格的上漲以及GDP增速的上升都係一致的,如2009年推出兩年四萬億投資刺激政策,伴隨着投資增速的大幅攀升,白酒、豬肉和大宗商品價格齊飛。這一輪上漲的則係高端消費品和鋼鐵、水泥等,一般消費品缺席了。

2002年至今茅台與生豬價格的同比漲幅

資料來源:Wind、酒仙網等,中泰研究所范勁松供圖

我曾在2010年末發表的《從茅台和豬肉漲幅看貧富差距》一文中,提出茅台價格指數係富人價格指數,豬肉價格指數係平民價格指數。如今,我仍然堅持這一觀點,即在供給端沒有出現明顯變化的情況下,某類商品價格的波動更多地取決於該類商品主流消費群體的收入變化。

房產銷售額與澳門博彩業毛收入的關係

2012年我曾撰文指出,澳門博彩業的毛收入變化與國內房地產投資增速之間有很大的相關性,因此,不妨把澳門博彩業作為觀察中國經濟景氣度的一個窗口。據澳門統計暨普查局統計,今年2月澳門博彩業毛收入創下兩年新高達到29億美元,同比增長17.8%。之前,澳門博彩業毛收入經歷了長達兩年半的負增長,最低點出現在2016年6月,目前已連續三個季度回升。

非常巧合的係,茅台價格也係從2016年7月開始回升,儘管澳門博彩業毛收入的回落比茅台價格的回落晚了一年,兩者當年均受到限制三公消費的負面影響。不過,由於居民儲蓄和民間資本規模越來越大,高端消費領域已慢慢擺脫對公款消費的依賴。

博彩業收入與高端白酒價格波動高度相關

資料來源:酒仙網、澳門統計暨普查局,中泰研究所范勁松供圖

如果把澳門博彩業毛收入的同比增速與國內住宅銷量的同比增速做比較,也會發現兩者存在很大的相關性:國內房地產銷售收入的增幅在2015年初見底,澳門博彩業的毛收入增速在2015年底也見底了。從邏輯上講,房地產銷售收入增速的大幅上升,必然使得部分高收入群體的收入大幅上升,於是刺激高檔消費增速的上升,如旅遊業、奢侈品行業等消費增速的回升。不過,在對相關數據做分析時,需要剔除三公消費受限和人民幣貶值這兩大因素。

博彩業毛收入增幅與國內房產銷售收入增幅

資料來源:wind、澳門統計暨普查局,中泰研究所王曉東供圖

例如,2016年中國居民在海外的奢侈品消費銳減40%,這顯然與人民幣貶值有關,但同期國內的豪車銷量卻明顯增多,如奧迪、寶馬、奔馳、積架路虎、凱迪拉克、雷克薩斯、沃爾沃、保時捷、英菲尼迪、林肯和謳歌這11家豪華車企累計銷量達到216.38萬輛,較2015年同期的186.28萬輛增長16.1%,遠遠高於2015年同比6.4%的增長幅度,同時也高於舊年國內乘用車市場14.9%的整體增速。

挖掘機能助推下游崛起嗎

在基建投資和採掘業復蘇的強勁推動下,2017年挖掘機的產量和銷量或將創歷史新高。過去,我們提得最多的就係創新,依靠科技進步來拉動經濟發展,即所謂的“創新驅動、轉型發展”。中國經濟自2011年以來增速一直下行,基建投資則逆勢高增長,至2016年才開始見效,講明中國經濟的穩增長仍得靠基建和房地產投資,創新和轉型都需要漫長的過程。

就連挖掘機這類行業要保持盈利,也需要在全球的競爭中獲取相應的市場份額,因為中國不可能一直依賴基建投資的高增長來穩增長,如從挖掘機產量上看,2014年3月到2016年1月連續23個月負增長,且其中21個月降速超過10%。但今年2月份國內挖掘機銷量同比增加300%,增速創歷史新高,儘管銷量仍未創新高。

中游崛起的根本原因,就係供給抑制、需求上升。自2012年製造業出現產能過剩之後,其固定資產投資增速持續下行,實際上就係抑產能,但政府自2014年起持續擴大基建投資規模,尤其2016年政府投資規模大幅增長,促使上游價格向中游傳導,但係,中游向下游傳導卻沒有那麼順暢,尤其係生產資料價格向生活資料價格傳導明顯受阻。

傳導受阻的主要原因係下游需求不足,即下游的供給總體過剩,但需求並沒有明顯提升,除了諸如“小排量汽車車輛購置稅減半徵收”之類的優惠政策之外,增加居民收入、鼓勵消費政策並不多。更主要的原因係,由於基建投資對拉動GDP的邊際效應遞減,對於居民收入的提升更有限,這使得下游需求長期不振,終端消費自然就難有起色了。

2013年以來,城鎮居民的可支配收入增速一直低於GDP的增速,這可以解釋為何實際消費增速不斷下行的原因。此外,國內居民強烈的投資房產偏好,使得購房者每年需要承受巨額的購房款和還貸壓力,這也抑制了部分消費需求。如2016年新房(住宅)銷售額係9.9萬億,占城鎮居民可支配收入總額(人均3.36萬元*7.93億人)約為37%,即便扣除4.8萬億新增房貸,加上20萬億房貸餘額的利息成本約1萬億,估計購房者花在購房上的費用占其可支配收入的比重約為23%。

城鎮居民可支配收入增速低於GDP增速

資料來源:wind,中泰研究所盛旭供圖

有人認為,最近三四線城市房地產銷量的增加,有助於家電、傢俱或其他家居用品的的消費增長,但實際數據並不支持這一判斷,因為即便在舊年住房銷量大幅增加的情況下,消費增速都係下降的。

三線城市銷量提升與房產消費關係不大

資料來源:wind,中泰研究所盛旭供圖

因此,下游能否崛起,關鍵看居民收入增速能否提升。通過政策刺激和國家財力投入來推動基建投資或房地產投資,可以解決部分產能過剩問題,尤其可以讓國企居多的周期性行業扭虧為盈,同時也能帶動製造業投資增速的回升,從而使2017年的經濟增速有望回升,但弊端在於它對居民收入增長的貢獻不大,且容易導致高收入群體與中低收入群體之間的收入差距進一步擴大。當然,在啲投資人的眼裡,這些問題的出現同時也係機會。

阿波羅網責任編輯:楚天 來源:華爾街見聞 轉載請註明作者、出處並保持完整。

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