胡祖六：不必捲入「貨幣戰」

來源於財新《新世紀》2013年第6期出版日期2013年02月18日

□胡祖六|文

自安倍上台後，日本央行宣佈了2%的通脹率目標，並昭示將開放式地大規模購買資產，正式採取了日式定量寬鬆的貨幣政策。與此同時，安倍內閣推出了一項20萬億日元的財政刺激計劃，其規模為第二次世界大戰以來最為龐大。短短數月中，日本超常規的財政政策與貨幣政策雙管齊下，博得了諾貝爾獎獲得者克魯格曼的喝彩，稱讚安倍為當代最有魄力的凱恩斯主義者。

但在國際金融市場上，日本的激進政策更多引起的是不安和擔憂。安倍上台以來，日元相對於美元貶值了10%，相對於歐元貶值了15%。美聯儲和歐洲央行的定量寬鬆都沒有在如此短的時間裏對匯率產生過如此大的影響。無怪乎德國央行總裁在達沃斯世界經濟論壇公開警告，日本政府對於央行獨立性的粗暴干涉將不可避免地使匯率問題「政治化」。德國政府還表示將在G20峰會上提出對於日元的嚴重關切。英格蘭銀行總裁也表示對主要貨幣競相貶值的前景感到憂慮。此時，中國的立場格外令人關注，國際財經媒體重新刊出了「貨幣戰爭」的醒目標題。

在當前不確定的全球經濟與金融大環境下，中國究竟應該採取什麼樣的匯率政策?

我認為，最適當和明智的政策是保持超脫中立，不參與匯率貶值的所謂貨幣戰。

第一，中國缺乏「貨幣貶值」的合理理由。美元近年來急劇波動，時而疲軟，是全球金融危機後美國實體經濟大衰退，經濟基本面惡化的結果。美聯儲「QE3」的目標是為了促進經濟復甦降低失業率，直接目標並非迫使美元貶值。同樣，歐洲央行的定量寬鬆也是為了緩解越演越烈的歐元區主權債務危機，維繫歐元貨幣體系的穩定。不管成員國政府的意圖如何，至少歐洲央行寧願有一個較堅挺的歐元來幫助維繫全球投資者對於持有歐元資產的信心。如果美元或者歐元實際上發生貶值的話，只能算是定量寬鬆貨幣政策的副產品。相比之下，日本壓日元貶值的行動要赤裸得多，其辯詞是日本經濟陷入通縮泥潭20年，迄今苦無良方。對於外部世界而言，如果在一個持續低迷的第三大經濟體和一個適度疲軟的貨幣之間取捨，日元貶值可能是兩害相權取其輕。因此，主流經濟學家中對日本政策持同情者大有人在。

儘管中國2012年經濟顯著減速，多種內部經濟矛盾累積加劇，但最新數據表明，中國經濟已基本趨於穩定，7.8%的GDP增長率在世界名列前茅，令他國眼紅。與債務深重的美歐日不同，中國手中仍握有許多政策牌，遠非山窮水盡。如果中國在明顯的相對經濟優勢下仍引人民幣貶值，必會招致幾乎所有發達國家和新興市場國家的抗議。

第二，在當前世界主要央行都實現定量寬鬆貨幣政策的大環境下，任何一國企圖維持其貨幣持續的疲弱，實際上可能性很低。歐洲央行的大手筆資產購買，起初導致歐元走弱，但隨着市場信心逐漸恢復，資本大量回流到歐元資產，歐元隨即走強。日元近期的大幅貶值，也使投資者忐忑不安，可能導致日本債券利率上升，資本流入，從而使疲軟日元曇花一現。近幾年外匯市場干預的案例中，只有瑞士和以色列抑制匯率升值的嘗試相對成功。瑞士緊跟歐元，以色列與美元掛鈎，但均為小型開放經濟體，其主要貿易夥伴對之不太介意。

第三，美歐中日四大經濟體中任一貨幣如果在較長時期持續貶值，一定導致國際資本的大幅相應流動，使得貿易加權匯率基本趨向穩定。如果一國試圖阻礙資本流動的自發性調整，直接干預外匯市場，勢必觸發貨幣競相貶值，最終是一場徒勞無功的零和遊戲而已。

對安倍政府的匯率政策最敏感的莫過韓國。中日兩國因產業與貿易結構的差異，受日元貶值的影響相對有限，但韓國首當其衝，韓國新政府一定對此大為不滿，中國不妨坐山觀虎鬥。但除了汽車業受惠，日本並不能撈到太多好處。全球消費者不會因為匯率短期變化棄三星而鍾情於索尼或日立。至少在IT產業，日本當前真正缺乏的不是匯率競爭力，而是產品創新的競爭力。

第四，中國繼續實現靈活匯率，在穩定中略為升值，是較佳政策取向。短期制約中國出口的最大因素還是歐美日經濟不景氣導致外需不足。這種不確定性難以通過貨幣貶值減少或消除。從中長期而言，中國已明確了內需拉動的可持續經濟增長戰略。1997年亞洲金融危機期間亞洲貨幣紛紛大幅貶值的當口，中國沉穩理智保持人民幣不貶值曾取得巨大成就。在2013年似乎日趨白熱化的所謂「貨幣戰」中，如果中國能夠抵制短期誘惑，表現大度超脫，不僅對於自身經濟的負面影響可能最小，而且中國將以一個負責任的建設性的大國嶄新形象屹立於世，也將在全球經濟與政治舞台上成為贏家。

蓋茨：中國農業創新可為世界做出貢獻

2013年02月16日18:03來源於財新網

【財新網】（記者李昕）全世界70%的最貧困人口是擁有小塊田地的農民，而在提高小規模農業生產的努力中，比爾•蓋茨（Bill Gates）認為中國的經驗和創新可以為世界所用。

　　2月12日在墨西哥接受財新專訪時，蓋茨介紹了2008年開始與中國農科院合作培育綠色超級稻的經驗。蓋茨基金會提供為期三年，1800萬美元的資金，改良中國的「綠色超級稻」並引入非洲和其他亞洲國家。「這個項目若順利推行，非洲的農業產量將翻番，」蓋茨說。

　　「我們希望在中國國內的項目和中國創新對世界的貢獻中尋得平衡……當然這是一個複雜的過程，包括三方的合作——貧困國家，中國和我們——但我們有信心將其順利推進，」蓋茨說。

　　蓋茨此行的目的是與墨西哥電信大亨，世界首富斯利姆（Carlos Slim）一起參加2月13日國際小麥玉米改良中心（CIMMYT）新實驗室的揭幕儀式。蓋茨和斯利姆聯合向這一實驗室捐款2500萬美元。CIMMYT從1966年開始向印度和巴基斯坦提供高產小麥品種，讓這兩個因人口暴增導致糧食緊張的南亞國家五年內小麥產出翻番，完成兩國的「綠色革命」。目前 CIMMYT建有一個小麥和玉米種子庫，供世界各國免費或低成本使用。

　　蓋茨認為，儘快為數不少的發展中國家在上世紀經歷了綠色革命，農作物產量得到較大提高，但農業仍面臨種種問題：對種子改良的研究投入仍然不夠，農作物產量有待進一步提高，新的農產品病蟲害出現，全球變暖影響下旱災日益頻繁，而綠色革命中化肥的大量使用污染了土地，影響了土地產出的可持續性等等。

　　蓋茨基金會對農業項目的投入近年來不斷增長，從每年3億美元增至2011年的4.5億美元左右。捐贈受益人主要集中在非洲和南亞，大部分是為從事小規模（2公畝以下）生產的貧困農民。

　　「貧窮國家缺乏大型農場，農民也沒有資金來購買機械。幸運的是，（藉助改良種子）大部分主食農作物即使在小塊農田中也能獲得高產，並不需要依賴機械化，」蓋茨說。

　　作為微軟公司的創始人，蓋茨近年來致力於將商業效率引入慈善業。在2013年的年度公開信中，他尤其強調了對結果的考量。

　　「世界上許多工作之所以失敗，就是因為沒有採用正確的考量方法，或是對結果進行考量的投入不足，」蓋茨在年度公開信中寫道。

　　「要提高慈善組織的效率，首先應當有明確的目標，還要有對達到目標各個步驟所取得結果的考量標準，」蓋茨對財新說。「與企業相比，政府和慈善組織面臨共同的挑戰，都沒有基於盈利能力的直接反饋機制來決定如何分配資源。但很多事情唯有慈善能做，商業部門做不到，甚至政府也做不到。」■

去年底中國增持美國國債197億美元

據新華社2月15日消息，美國財政部15日公佈的數據顯示，去年12月美國最大債權國中國增持美國國債197億美元。

　　數據顯示，中國當月持有美國國債1.2028萬億美元，高於前一個月修正後的1.1831萬億美元。

　　美國第二大債權國日本去年12月也增持美國國債，當月持有美國國債1.1202萬億美元，高於前一個月修正後的1.1177萬億美元。

　　截至去年12月底，外國主要債權人持有的美國國債總額為5.5554萬億美元，高於前一個月修正後的5.5374萬億美元，為連續第12個月上升。（新華社記者蔣旭峰）

外管局：今年熱錢大量流入存在可能

【財新網】（記者陳法善）對於近期人民幣匯率走勢偏強，中國外匯管理部門認為，一定程度上是因為市場從做空轉向做多人民幣的壓力集中釋放。在全球流動性寬裕、國內經濟企穩的背景下，今年中國有可能面臨「熱錢」大量流入的壓力，但也有較多不確定性。

　　國家外匯管理局1月25日公佈，2012年銀行代客結售匯總順差1106億美元，較2011年下降70%。外管局認為，這顯示2012年總體上國內外匯供求狀況趨於基本平衡。

　　當日，人民幣對美元匯率中間價為6.2805，人民幣跌22個基點；1月15日，人民幣曾升至6.2691這一近八個月以來高點。

　　統計顯示，2012年9月至12月，結售匯連續四個月順差。外管局認為，近期結售匯順差擴大主因不是結匯意願增強，而是購匯動機減弱。外匯淨流入源自市場情緒變化引發的鐘擺效應，機構及個人從看空人民幣，重新轉為看多人民幣，市場財務運作再次轉向資產本幣化、負債外幣化。

　　對於未來「熱錢」流入狀況，外管局分析稱，一方面，國內經濟緩中企穩的基礎進一步穩固，有助於緩解人民幣貶值和資本流出壓力；國際金融危機的影響還在持續，主要經濟體寬貨幣、低利率政策繼續推高全球流動性，提升市場風險偏好，也將刺激國際套利資本流向中國。

　　而同時，中國實施進口與出口並重、支持和便利企業對外投資的政策導向，將進一步促進貿易投資平衡；世界經濟持續低迷、主權債務危機繼續演變、全球金融去槓桿化延續、地緣政治衝突，以及國內經濟復甦進程反覆等內外部不確定性因素較多，可能導致中國跨境資本流動大幅振盪。

　　為此，外管局提出，「改變單邊、線性思維，防範跨境資金流動雙向波動的風險。」■

　　附：國家外匯管理局有關部門負責人就當前外匯形勢答記者問

　　問：自去年10月底以來，人民幣匯率走勢轉強，銀行間外匯市場上，人民幣兌美元交易價常常觸及或接近人民幣漲停的位置。請問，近期國內外匯收支狀況怎麼樣？

　　答：國家外匯管理局剛發佈了2012年12月份銀行代客結售匯和跨境收付的最新數據。結合最近幾個月的數據看，自2012年9月起，結售匯連續四個月順差，到12月份累計順差869億美元，佔2012年總順差的79%。據統計，2012年總順差1106億美元，較2011年下降70%，顯示2012年總體上國內外匯供求狀況趨於基本平衡。

　　問：為什麼去年年底我國外匯淨流入出現了較大的反彈?

　　答：這有國內與國際、市場與政策多方面的原因。一是隨着2012年第三季度以來，國內經濟緩中企穩的信號日益顯現，炒作中國經濟硬着陸的擔憂逐步緩解，市場情緒由前期的過分悲觀轉向樂觀。二是歐洲主權債務危機的機制化解決取得新進展，歐元區解體的風險暫告解除，主要發達國家的寬鬆貨幣政策不斷加碼，國際投資者風險偏好改善，新興市場再現資本回流壓力。三是2012年下半年國內外幣存貸款利率大幅下調，在人民幣貶值預期逐漸消退的情況下，境內機構又重啟資產本幣化、負債外幣化的財務運作。四是我國加大穩出口的政策力度，加快QFII和RQFII的審批節奏，也助推了外匯流入。

　　需要指出的是，因為市場情緒變化引發的鐘擺效應，對年底外匯市場的異常波動有着重大影響。2012年，我國貨物貿易和非金融部門直接投資順差合計為2656億美元，較2011年增長31%；2012年銀行代客結售匯順差較上述兩項順差合計低58%，而2010和2011年為分別高出82%和74%。2012年之所以出現這種狀況，主要是因為2011年底至2012年第三季度期間，內外部因素基本都是導致看空人民幣，機構和個人大都在進行資產外幣化、負債本幣化的財務操作；現在重新轉為看多人民幣，市場財務運作再次轉向。近期人民幣匯率走勢偏強，一定程度上是因為市場從做空轉向做多人民幣的壓力集中釋放。

　　問：去年年底銀行結售匯順差大幅增長，是否可以說是「熱錢」再次加速流入我國？

　　答：現在還不能做出這種判斷。近期結售匯順差擴大主因不是結匯意願增強，而是購匯動機減弱。2012年9-12月，收入結匯率（即結匯/跨境收入）平均為62%，較1-8月份僅上升了近2個百分點；支出購匯率（即售匯/跨境支出）為54%，則較1-8月份回落了約8個百分點。這再次說明，在國內企業負債率較高的情況下，企業負債（而非資產）幣種結構的調整是影響外匯收支狀況的重要因素。

　　具體來講，一是國內外匯貸款大幅增長替代了購匯。2012年9-12月，月均新增外匯貸款221億美元，遠超過前8個月月均增加71億美元的水平。二是跨境人民幣支付大幅增加替代了購匯。2012年9-12月，跨境人民幣收入同比增長50.1%，支出增長110.5%，前8個月其增速分別為243.9%和61.4%。其中，有部分跨境人民幣支出是因為2012年底境外人民幣匯率相對境內升值且差價擴大，境內企業以貿易支付人民幣的名義轉移到境外購匯。三是對外融資仍呈下降趨勢。2012年8月起，貿易結售匯順差重新大於跨境貿易收付順差，但跨境貿易收付順差仍延續了2012年3月以來小於海關進出口順差的格局，顯示跨境貿易融資仍在經歷去槓桿化過程。

　　問：在全球流動性寬裕、國內經濟企穩的宏觀背景下，今年我國是否又會面臨「熱錢」大量流入的壓力？

　　答：有這種可能性但也有較多不確定性。

　　一方面，國內經濟緩中企穩的基礎進一步穩固，有助於緩解人民幣貶值和資本流出壓力；國際金融危機的影響還在持續，主要經濟體寬貨幣、低利率政策繼續推高全球流動性，提升市場風險偏好，也將刺激國際套利資本流向我國。

　　但另一方面，我國加快轉變經濟發展方式，着力擴大內需，實施進口與出口並重、支持和便利企業對外投資的政策導向，將進一步促進貿易投資平衡；世界經濟持續低迷、主權債務危機繼續演變、全球金融去槓桿化延續、地緣政治衝突，以及國內經濟復甦進程反覆等內外部不確定性因素較多，可能導致我國跨境資本流動大幅振盪。

　　為此，我們要樹立正確的金融風險意識，改變單邊、線性思維，積極防範跨境資金流動雙向波動的風險。